今天收盘后接连三家水泥公司发布一季度业绩预增公告，亮瞎眼的业绩增长吹皱一池春水，一季报有没有超预期？全年业绩会不会超预期？股价会怎么反应？

 

 

    让我们抽丝剥茧一层层来分析这些问题。

 

    首先，南方地区水泥企业一季报高增长应该是在预期之内，看两张图就可以下这个结论，因为1季度均价远高于去年同期，之所以强调是南方地区，是因为北方地区一季度错峰生产，量受到影响，而南方地区不存在这个问题。

 

 

    其次，那么高增长的幅度有没有超预期？

 

    我们以海螺水泥为例来做详细分析，我们测算预计海螺水泥1季度销量5800-5900万元，对应1季度吨归属净利约80元。如果忽略年内宏观经济趋势性变化（仅考虑淡旺季），1季度是一年内最淡季节，这样简单年化，中性偏保守预计2018年归属净利润为240亿元（预计全年3亿吨销量），对应PE估值只有7.4倍，而目前wind一致预计只有192亿元，业绩肯定是超预期的。

 

    这种分析有个bug就是对宏观经济（需求）不做趋势性判断，假设前提为平稳；如果宏观经济（需求）是超预期的好，那就更没话说；如果宏观经济后面趋势性下行，这样业绩预测还能站得住脚吗？我们又该如何衡量呢？好在我们有历史经验可供参考，我们几个月前把这轮基本面和2010-2011年做了详细比较，到目前为止，过去3个多季度表现都很相似；而2011年后面发生的事情是上半年高位震荡，下半年趋势性回落；而如果今年也像当年那样下半年趋势性回落，业绩会出现什么情况，我们可以参考2011年做一个简单模拟测算，海螺水泥2011年上半年吨归属净利85元/吨，2011年全年73元/吨，假设2017年全年吨归属净利也达到73元/吨，对应归属净利润约220亿元，对应2018年ROE为22%，对比2011年29%的ROE，考虑到目前资产负债率和2011年不一样（2017年资产负债率只有25%，2011年44%），按照220亿归宿净利润算出2018年预期ROA为16%，2011年ROA也是16%，几个预测值都能和2011年匹配得上。

 

 

    剩下问题就是2018年下半年边际变化趋势（是边际变化）会有2011年那么差吗，我们分别来比较供需两个方面，整体来看，2018年边际供需负面冲击比2011年小，除非地方政府投资出现极端情况。

 

 

    综合来看，我们以海螺水泥为例，把2018年和2011年做比较，可以得出结论：2018年业绩很大概率会超预期。

 

    最后，股价会怎么反应？第一层来看，今年水泥股存在正反两个影响力量，正方认为业绩好（超预期的好），行业供给格局好，PE估值低，反方认为宏观经济（需求）边际在走差，目前虽然业绩好、PE估值低，那是基于较高的ROE预期所致，一旦趋势逆转，会出现越跌越“贵”的现象。我们认为正反方都有合理之处，核心在于水泥价格判断！对于反方而言，由于历史上周期品价格逆转都是“尖顶尖底”，一旦周期品ROE或净利润很高或很低时，就会预期趋势很快就会逆转，而本轮周期由于供给侧改革和行业供给格局大幅好转，只要需求不出现突然大转折，高景气可持续性会更强，这也是我们一直强调今年的超预期来自时间上的持续性。对于正方而言，我们也要清醒认识，今年不比去年，目前价格和盈利能力都在较高位置，在目前位置再出现空间上的大幅上行，概率较低（去年是趋势性上行），今年可能是盈利往上超预期，估值往下修复点，就看每个阶段哪个力量更强。

 

    第二层来看，基于第一层的判断，我们要看目前市场的预期，目前市场比较一致的预期是对宏观经济的担忧、对水泥股盈利不可持续的担忧，估值向下的力量反应较充分，而一季报出来的业绩是超预期的，而且上面我们也做了测算即使考虑到下半年趋势下行，海螺水泥的业绩也是超预期的，业绩向上的力量市场反应不充分（体现为超预期），综合来看，目前的风险收益比是较高的（收益大于风险）！您觉得呢？