华新水泥公告2013 年实现营业收入159.8 亿人民币,同比增长27.7%,归属母公司股东净利润11.8 亿人民币,同比增长112.5%,对应每股收益1.26 元,与此前业绩预告一致。13 年公司水泥销量增长20.5%,虽然水泥均价同比下跌2.5%,但由于煤炭采购成本大幅下降以及产能利用率的提升,水泥吨成本下降约17 元,吨毛利提升10 元。13 年公司新增水泥产能465 万吨,总水泥产能约7,067 万吨,区域控制力继续提升。公司13 年加大在环保业务方面的投入,有多个环保处置项目在建及投产,目前运行和在建的环保处置能力达287 万吨/年,其中生活垃圾处置能力228 万吨,虽然目前占公司整体业务比重较小,但长期来看环保业务发展空间较大,有望成为公司新的业绩增长点。我们将A、B股评级上调至买入,A股目标价格下调至13.50 元。

    支撑评级的要点

    水泥成本下降带来盈利提升。2013 年公司水泥熟料综合销量约5,103 万吨,较上年同期增长约20.5%。全年水泥熟料综合均价257 元/吨,较上年同期下跌7 元/吨。水泥熟料综合成本为182 元/吨,下降17 元/吨。水泥熟料综合吨毛利为74 元,吨净利27 元。

    全年毛利率提升,费用率下降:公司2013 年毛利率为27.9%,较上年同期提升3.5 个百分点,其中4 季度单季度毛利率32.9%,环比提升6.1 个百分点,同比提升2.6 个百分点。公司2013 年期间费用率下降0.5 个百分点到 16.5%,其中销售费用率和管理费用率分别上升0.2、0.1 个百分点,财务费用率下降0.8 个百分点。

    公司环保业务快速发展:公司13 年共有4个生活垃圾生态化处置项目投产,10 个环保处置项目开工建设,签约生活垃圾及市政污泥处置项目12 个。目前运行和在建的环保处置能力达287 万吨/年,其中生活垃圾处置能力228万吨。13年环保业务收入1.1亿元,目前占比仍较小,未来有望快速提升。

    2014 年经营计划:14 年公司计划销售水泥及熟料5,105 万吨,与13 年基本持平;销售混凝土753 万方,增长22%;销售骨料593 万吨,增长67%;环保业务总处置量74 万吨,增长48%。14 年公司预计实现营业收入较13 年增长15%左右。

    评级面临的主要风险

    需求低于预期导致价格下行的风险及成本大幅上升的风险。

    估值

    我们对公司2014-2015 年的每股收益预测调整至1.538 和1.888 元,16 年每股收益预测为2.298 元人民币, A 股目标价格由15.30 元下调至13.50元,对应2014 年8.8 倍市盈率,考虑到B 股价格的折让,维持B 股1.58美元目标价,对应2014 年6.3 倍市盈率,评级均上调至买入