事件：今日冀东水泥公布年报，2006年公司实现主营业务收入289374.78万元，同比增长25.33%；实现净利润20144.25万元，同比增长57.71%。公司超额完成了净利润同比提高40%的指标。

 

　　点评：公司业绩基本符合预期。我们认为：随着公司2007年内蒙古亿利日产4000吨项目和陕西泾阳日产5000吨项目的建成投产，公司的水泥熟料产能将增加20％左右；而2007年即将新建的两条日产4500吨和一条日产4000吨项目将使得公司2008年上半年水泥熟料产能达到约1900万吨。由于公司新建的项目为余热发电项目有利降低生产成本，而且水泥厂商的集中度进一步加强有利于水泥价格的稳定，预计公司毛利率将保持稳定。我们预计公司2007-2009年的每股收益为0.29元、0.38元和0.47元。以公司2008年的每股收益按22－25倍市盈率计算，合理价值为8.36－9.5元。给予公司“增持”的投资建议。

 

　　利润增长高于主营收入增长，补贴收入成为利润重要来源。2006年公司生产水泥1362.12万吨，同比增长30.67%；生产熟料1167.51万吨，同比增长24.11%；销售水泥及水泥熟料1813.74万吨，同比增长24.27%。2006年公司实现主营业务收入289374.78万元，同比增长25.33%；实现净利润20144.25万元，同比增长57.71%；生产经营活动产生的现金流量净额84701.76万元，同比增长66.52%。公司超额完成了净利润同比提高40%的指标。

 

　　由于公司的大部分水泥生产线为新型干法水泥生产线，符合财政部、国家税务总局财税（2001）198号《关于部分资源综合利用及其他产品增值税政策问题的通知》的精神，因此公司本部和控股公司2006年累计获得了1.09亿元的增值税返还收入。增值税返还收入加上科技发展基金、科技创新基金和政府奖励等补助共计1.17亿元，同比增长24.14％；补贴收入占了当年利润总额的43.44％，成为公司利润的重要来源。

 

　　从公司历年的主营业务收入及净利润增长指标来看，见图1。公司主营收入自2003年以来平稳增长，增幅在25％左右。

 

　　而同期净利润增幅指标波动较大，主要原因是2004-2005年煤炭、电力等水泥成本上升较快，而水泥价格下滑造成的。

    公司“三北”的布局初见成效，预计业务能够稳定增长。2006年，公司继续推进“三北”战略的实施，完成了内蒙古武川熟料生产线建设和扶风、三友、磐石新建水泥粉磨系统技改项目建设，重点实施了陕西泾阳公司和内蒙古亿利公司的熟料水泥生产线项目建设，开始了马头山、马蹄山、三友二线三个熟料水泥生产线项目的筹建工作。2007年，公司计划水泥产量1898万吨，熟料产量1426万吨，确保净利润与2005年同比增长80%以上。

 

    盈利能力有低位止跌回升的迹象、费用控制能力增强。公司毛利率自2000年以来逐步下滑，从2000年的37.72％下滑到2005年的23.93％，2006年毛利率有小幅回升，达到24.07％。相应地，同时期销售净利率指标走势也高度吻合，见图3。

 

　　净利率指标从2000年的14.22％下降到2005年的5.53％，2006年小幅回升到6.96％。历年的三项费用率指标相对平稳，保持在18.8-24.4％之间，2006年三项费用率到达最低，为18.8％。从2006年公司的三项费用构成情况来看，营业费用2006年为1.51亿元，同比下降23.28％，主要原因是因为2006年出口水泥、熟料业务转到集团公司，出口运输费、码头使用费、装船费、港杂费、佣金同比降低。管理费用为2.32亿元，同比增长47.06％，主要原因是合并范围增加和子公司正式投产。财务费用为1.61亿元，同比增长23.6％，主要原因为合并范围增加以及子公司正式投产增加流动资金贷款。

    预计未来毛利率能逐步稳定。随着国家加大对立窑等落后产能的淘汰力度，未来水泥厂商的集中度将进一步增强，预计水泥价格将维持较为稳定的水平，而且随着公司后续余热发电水泥生产线的投产，公司新生产线的成本优势逐步体现，有利于公司的成本控制。

 

　　公司的生产规模处于水泥行业的“第二军团”，政府积极扶持。据中国水泥网对国内水泥厂商2006年水泥产能的统计，公司2006年的水泥熟料产能为1215.2万吨，居于水泥生产厂商第七位，见附表1和附图7。随着公司2007年新水泥生产线的建设和投产，预计2008年上半年公司的熟料产能将接近1900万吨，稳居水泥生产企业的“第二军团”。公司目前属于国家发展改革委、国土资源部、中国人民银行公布的《国家重点支持水泥工业结构调整大型企业(集团)名单》，公司被列为国家重点支持的十二家全国性重点企业之一，将在水泥工业结构调整中获益。

 

　　公司现有的水泥生产设施先进。从公司现有的生产线装备来看，公司大部分的生产线为符合国家产业政策和环保要求的新型干法水泥生产线，日产4000吨以上的水泥生产线达到6条，产能占了总产能的三分之二以上。见附表1。

 

　　未来的资本性支出计划。公司2007年将利用自有资金、银行贷款、公司长期债券及其他可能的渠道筹集资金约15亿元，重点用于2条日产4500吨新型干法熟料水泥生产线带余热发电项目和一条日产4000吨新型干法熟料水泥生产线带余热发电项目的建设。如果新线顺利建成，预计公司2008年上半年的水泥熟料产能将达到1900万吨。

 

　　业绩预测及投资建议。根据对公司的新增产能和毛利进行估计，我们预计公司2007-2009年的每股收益为0.29元、0.38元和0.47元。以公司2008年的每股收益按22－25倍市盈率计算，合理价值为8.36－9.5元。给予公司“增持”的投资建议。

 

　　公司需要克服的不利因素。水泥行业虽有所复苏但成本压力仍然较大，毛利率小幅波动可能导致净利润较大幅度的波动。

 

 

来源：顶点财经