在昨日的电话会议中,管理层预期2016上半年的市场环境将维持疲弱,待2016下半年有更多新基建项目批准,令水泥需求受到带动时,市场环境才会强劲复苏。由于2016下半年的前景并未明朗,我们将吨毛利预测下调17%,并把2016年每股盈利预测下调23.8%。由于2015/2016年的净资产收益率为高单位数,目前1.45倍2016年市净率并不十分吸引,尽管其目前股价低于负一个标准偏差(2009年至现在)。因此,我们将目标市净率从1.9倍下调至1.63倍(负一个标准偏差)以反映未来六至九个月的平淡前景。我们最新的目标价为27.1港元,基于1.63倍2016年市净率。由买入下调至持有,潜在上行空间为9.9%。公司股价自8月下旬以来反弹了15%。
    投资亮点
    平均售价将在第四季适度回升,但需要等到2016下半年才会强劲反弹。2015年首九个月的综合平均售价约为198元人民币每吨,而第三季则下降到179元人民币每吨。该公司预期平均价格将在第四季温和反弹,但很难达到2015年首九个月的平均水平。在生产成本方面,管理层预期煤价将在第四季由于季节性因素回升。第三季的平均生产成本为135元人民币每吨,而2015年首九个月为144元人民币每吨。展望未来,管理层预计水泥价格将在2016下半年回升,因为今年获批的基建项目将在明年年底前逐渐开始动工。
    未来几个月的总销量将温和增长。第三季的总销量突破了7,060万吨,按季增长8.83%。这表现相对不俗,因为一般而言,第二季和第三季之间的增长比较低。全年而言,管理层仍然有信心达到2.60亿吨的销量指引(同比增长4.4%)。
    通过并购重组进一步加强在安徽的控制力。该公司宣布收购巢东股份（咨询 买卖）[600318.CH]三条每日产能为4,500吨的熟料生产线,代价为11亿元人民币。我们估计收购成本意味着每吨的企业价值为347元人民币,这价格似乎不俗,因为对比重置费用为约400元人民币。虽然交易规模并不大(相当于现有产能约2.3%),但本次收购将进一步巩固其于安徽省市场的领导地位。公司未来的并购活动仍处商讨阶段,公司将把重点放在中部和华西的水泥资产。
    并购取得进展令人振奋,但股价反弹15%后估值并不吸引。公司的2015/2016年净资产收益率为高单位数,公司的市净率很难返回超过2倍的水平,除非有一些非常大型的并购重组改变行业格局。