冀东水泥(000401)

　　投资要点

　　冀东水泥发布 2017 年三季报： 公司实现营业收入 113.93 亿元，比上年同期增长 25.53%，实现归属于普通股股东的净利润 3.19 亿元，去年同期为-4.52 亿元。其中 Q3 单季度实现收入 48.49 亿元，同比增长 27.07%；实现归属于普通股股东的净利润 4.29 亿元，同比下滑 9.56%。

　　区域整合带动价格提升，需求下滑拖累盈利改善： 2017Q1-Q3，公司销售水泥熟料 4563 万吨，同比去年下降 13%，主要原因是区域需求的大幅下滑。前三季度水泥熟料均价约为 250 元/吨。吨毛利为 73 元/吨，相比增长 93.5%。公司前三季度毛利率为 29.30%，相比去年同期增长 7.45 个百分点。从 16 年下半年起，受益于冀东金隅重组带来的区域内供需关系改善，水泥价格出现大幅上行，毛利率一直处于较高水平， 2017Q3 毛利率为 30.10%，环比和同比分别下降 1.3 和 0.55 个百分点。单季度看，2017Q3公司销售水泥熟料 1911万吨，相比 2016Q3 公司销量 1987万吨，同比下降 3.9%；公司在当前价格水平和市场整体出现下滑的现状，及时调整销售策略，单季度销量下滑幅度相比于 2017 年前三季度明显收窄。公司单季度吨毛利为 76 元/吨，同比 2016Q3 吨毛利 64 元/吨上升 12 元/吨。

　　销量下滑影响费用端表现： 受销量大幅下滑影响，公司前三季度吨三费为 60.8元/吨，同比上升 13.8 元/吨。其中吨销售/管理/财务费用分别为 9.4 元/26.9 元15.1 元，相比于 2016 年同期上升 2.7 元/7.1 元/-0.6 元。单季度因为销量跌幅收窄，单季度吨三费为 51.4 元/吨，同比上升 9.2 元/吨。公司 2017 年 Q3 资产负债率为 72.3%，相较于 2017 年 Q2 下降 0.9 个百分点，环比维持下降趋势，公司在区域内价格提高，盈利水平回升的情况下，公司的资产负债表正在稳步修复中，未来预计公司将持续改善资产负债结构，整体盈利能力将得到进一步提升。

　　投资建议： 公司是水泥供给侧改革和行业整合的先行者，冀东金隅合并成效明显，华北区域内水泥价格从 2016 年年中开始，出现大幅上涨；虽然今年前三季度公司受到区域内需求下滑影响，但是整体盈利仍然体现出了明显改善趋势。我们认为，公司在整合了华北市场后，区域内竞争格局正在有序改善之中，未来随着区域内基建落地拉动需求回暖，行业的整体供需格局将有望得到进一步改观；同时今年北方区域愈发严格的产能控制，有望进一步提振区域价格表现。我们预测公司 2017-2019 年净利润为 5.1 亿、 9.2 亿、 14.6 亿，对应当前PE 为 44X， 24X， 15X。考虑公司区域需求的潜在成长性，给予“增持”评级。

　　风险提示： 区域基建落地不达预期，供给侧改革进度缓慢。