上峰水泥(000672)

华东强β品种，有望受益于 2018 年水泥均价提升

上峰水泥每年超过 90%的销售收入来源于华东地区，成本费用控制能力看齐海螺。我们判断 18 年华东水泥均价会有明显提升：

（ 1）供给侧改革在2017Q4 发力， 18 年有望延续并强化；

（ 2）华东水泥下游需求抬头，政府资金充裕且开工动力强， 18 年下游需求向好；

（ 3）开年库位处于低位，上半年水泥均价将较去年同期大幅提升，下半年与去年同期基本持平。

公司业绩弹性显著， 受益于华东地区竞争格局优化。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价 12.04~15.48 元。

供给侧改革在 2017Q4 发力， 18 年有望延续并强化

虽然国家自 2014-15 年就提出水泥等行业在供暖季实行“错峰生产”，但这一政策并未得到有效落实。 2016 年采暖季初期（ 11-12 月）全国水泥产量出现下滑， 环比减少 5.6%/6.1%； 而华东水泥产量不降反升， 环比增加3.5%/0.1%。 主要系 2016 年限产政策重点区域位于华北“ 2+26”城市，华东各省市并未受到明显影响。

随着 2017 年华东地区冬季限产政策发力，水泥供给大幅收缩。 2017 年 11-12 月华东水泥产量环比减少 4%/29%，原有的旺季供需平衡被打破，水泥价格抬升。我们认为 2018 年华东限产政策有望延续并强化， 水泥供给或进一步收缩。

华东政府资金充裕且开工动力强， 18 年下游需求向好

2017 年 华 东 地 区 狭 义 基 建 投 资 增 速 与 地 产 新 开 工 增 速 分 别 为24.3%/16.3%，均优于全国水平（ 17%/7%）。 我们判断 2018 年全国基建投资增速整体稳中有降，投融资缺口整体可控，基建失速可能性不大； 2017年新增土地购置大幅增长，有望传导驱动 2018 年新开工 5%以上增速运行。考虑到华东地区政府资金充裕且建设动力较强，我们预计 2018 年华东地区基建投资及地产新开工增速或好于全国水平。

开年库存处于低位， 18 年华东水泥价格有望迎来新一轮提升

2017Q4 华东地区冬季限产政策的强化使水泥价格快速拉升， 最高时已超历史峰值。尽管 2018 年初至今华东水泥已经历三轮调价， 累计降幅达 130元/吨左右，但仍在我们预期之内。春节后迎来开工旺季并伴随库存低位，华东水泥价格有望迎来新一轮上涨。

我们判断 2018 上半年全国水泥均价将较去年同期大幅提升，下半年与去年同期基本持平。 同时，在强有力的管控措施下，煤炭价格继续上行空间有限， 水泥盈利水平有望进一步提升。

华东区域水泥龙头， 首次覆盖给予“买入”评级

上峰水泥业务深耕华东，看好 18 年区域行情为公司带来的发展机会。我们预 计 公 司 2017-2019 年 归 母 净 利 润 分 别 为 8.4/14.0/15.3 亿 元 ，YoY+477%/67%/10%， EPS 分别为 1.03/1.72/1.88 元。根据可比公司估值及公司历史估值，认可给予公司 2018 年 7-9xPE， 对应合理价格区间为12.04~15.48 元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 水泥需求下滑超预期；煤炭价格上涨超预期；错峰生产执行力度不达预期等。