今年四季度，随着物价涨幅的回落和政策紧缩力度的减轻，经济增速将企稳回升，预计全年经济增长仍能保持在9.5%左右。下半年，宏观调控的主要任务将是平衡好降物价和保增长之间的关系。预计货币政策总体基调维持“稳健”，但收紧力度会有所减弱，准备金率、利率运用频率明显降低，信贷总量维持偏紧格局但存在局部、适度放松的可能。

　　经济增速放缓或延至三季度

莫慌!此次主力仍然在假摔? 套牢的股票很可能有救了! 3月股市很可能发生巨变? 拉锯战背后暗藏的资金动向! 　　上半年经济增速放缓主要是政策主动调控的结果，投资和进口等数据表现仍然强劲，表明国内经济增长的内生动力仍然充足。今年四季度，随着物价涨幅的回落和政策紧缩力度的减轻，经济增速将企稳回升。

　　从PMI等经济先行指标及金融数据的表现来看，国内经济增长减速的态势或将延续至三季度。

　　经济增速放缓态势将延续

　　6月份我国制造业PMI为50.9%，已经连续三个月回落，而且分项数据显示，各项PMI分类数据均出现了明显的下滑。制造业PMI指数的连续回调可能表明未来我国工业生产增速仍将进一步放缓，从而拉低经济增速。

　　实体经济融资需求存在局部减弱迹象

　　2011年上半年人民币贷款增加4.17万亿元，同比少增4497亿元。新增贷款明显回落主要是受信贷管控持续较严、准备金率连续上调的累积影响以及差别准备金率动态调整措施的约束等因素的影响，也表明实体经济信贷需求正在有所放缓。另外6月当月对公中长期贷款增加945亿元，较上月少增239亿元；对公短期贷款增加2727亿元，较上月多增13.6亿元；票据融资增加237亿元，连续三个月正增长。对公短期贷款和票据融资持续增加较多而中长期贷款少增，表明企业借款部分是用来满足短期流动性需求，而不是用来进行长期投资，这是经济增速放缓、盈利预期有所下降的信号之一。

　　消费需求放缓态势短期内难有改观

　　在汽车和楼市两大市场调整的影响下，上半年我国消费增速明显减缓。今年上半年，我国社会消费品中的汽车类增长15.0%，增速比上年同期回落22.1个百分点；家具类增长30.0%，回落8.5个百分点；家用电器和音像器材类增长21.5%，回落7.3个百分点。受此影响，2011年1-6月社会消费品零售总额累计同比增长16.8%，较上年同期回落1.4个百分点。受高通胀抑制、传统季节性淡季影响以及汽车和房产两大市场仍将继续调整的影响，预计三季度或难以看到社会消费品增速的显著反弹。

　　四季度经济将企稳回升

　　从拉动经济增长的三驾马车来看，下半年经济将保持9%以上的增长。

　　下半年固定资产投资保持较快增长

　　今年以来，中央项目投资增速持续放缓，1-6月累计同比增速为-3.8%，其在全部固定资产投资中的占比也已经下降至6%左右。而占比高达94%左右的地方项目投资增速则仍然保持在28.1%的高位，支撑整体投资增速的较快增长。预计下半年，特别是三季度地方保障房建设将进入开工高峰期，届时地方项目投资增速有望进一步加快，从而对全年整体固定资产投资形成支撑。我们预计全年城镇固定资产投资增速为23%左右。

　　另外，在国民收入核算的支出法中，资本形成包括固定资产投资和存货变动两部分，在固定资产投资变动不大的情况下，库存的大幅调整也可能导致经济增长出现较大波动。虽然近期在通胀上升及经济减速的预期下，企业产成品库存增加而原材料库存下降。如6月份PMI指数中产成品库存上升1个百分点达到51%，而原材料库存则下降1个百分点至48.5%。但企业库存运行总体平稳，在下半年通胀预期小幅缓解的背景下，预计企业库存也不太可能出现2008年那种大级别的调整。

　　下半年物价涨幅回落

　　“十二五”规划中政府明确提出将通过提高可支配收入及减轻家庭税负负担来刺激消费，在政策主导下，国内的消费能力加速提升仅是时间问题。今年上半年农村居民人均现金收入实际增长13.7%，连续三个季度超过GDP增速和城镇居民收入增速，这是个可喜的现象，农村居民收入的持续增长对于启动农村消费是较大利好。预计下半年随着物价涨幅的回落，居民实际收入仍将保持增长态势，这将促使今年三季度末到四季度，中国社会消费品零售总额同比增速或将触底企稳反弹。预计2011年全年社会消费品零售名义增速将能保持在17%左右。

　　出口环境不会再度恶化

　　展望下半年，从外部环境来看，虽然欧洲债务危机仍面临较多不确定性，但下半年进一步恶化的可能性也不大，美国等发达经济体经济复苏的总体态势明确；从贸易条件来看，由于近期全球大宗商品价格总体处于调整过程中，预计这种趋势将延续到下半年，这将使2011年下半年我国贸易条件有所改善。同时预计下半年国内外经济复苏分化的局面仍将持续，导致年内我国出口增速低于进口增速的概率较大，贸易顺差收窄趋势将持续。因此，我们预期下半年虽然我国出口增速可能有所放缓，但全年出口增速仍能保持在20%左右，预计进口增速仍将快于出口增速，全年贸易顺差将进一步收窄，净出口对GDP的拉动作用仍将进一步下降。

　　货币信贷将延续回落态势

　　综合考虑各方面因素，下半年信贷增长将继续平稳回落。受贷款增长继续放缓、外汇占款继续快增但对冲力度较大和货币乘数持续较低等因素的影响，货币供应增速也将延续回落态势。

　　贷款期限结构趋于短期化

　　下半年，信贷供给总体受控的局面难以明显改观，经济增速下降也将导致信贷需求放缓。但诸如投资保持较快增速、保障性住房投资加快等也有利于信贷增长。综合考虑各方面因素，下半年信贷增长将继续平稳回落，预计全年新增贷款7-7.3万亿元，年末贷款余额增速为14.6%—15.2%。

　　信贷供给总体持续偏紧。预计下半年货币政策总体依然偏紧，准备金率在较高水平上继续上调对信贷投放的制约“边际递增”。同时，犹如“达摩克利斯之剑”，差别准备金率动态调整将继续限制银行信贷过快增长。此外，一系列监管新规的实施或准备实施也将限制银行资产扩张和信贷投放的速度。一是下半年可能实施日均存贷比监管，由于存款增长受限，部分存贷比较高的银行将不得不通过压缩部分贷款来满足监管要求；二是粗略测算，为达到新的资本监管要求，上市银行目前的资本能支持的风险加权资产年均增长率仅为14%左右；三是尽管短期影响不大，但杠杆率要求对银行资产扩张的长期影响不容忽视。

　　实体经济信贷需求局部有所放缓。种种迹象表明，实体经济信贷需求局部似有所放缓。作为银行调节贷款规模的票据融资，在信贷供需偏紧、贷款利率上浮较大时会持续减少，反之则持续增加。从近期信贷运行来看，在总的对公贷款增速下降的情况下，票据融资却从持续减少转为持续增加，这表明实体经济对信贷需求不如以前强。从实体经济运行来看，PMI连续回调、工业增加值增速回调和经济增速小幅放缓，对应信贷需求也会有所降低。

　　当前存在一系列推动贷款需求增加的因素：一是“十二五”开局年投资保持较快增速，有助于提振贷款需求；二是下半年保障性住房加快施工，在明确允许通过债券融资解决资金问题后，银行贷款也会相应跟上；三是如果房价松动出现小幅下跌，那么9—10月份不排除出现成交量放大的可能，届时对按揭贷款的需求会出现阶段性增长；四是受经济增速放缓、物价涨幅逐步回落的影响，下半年政策收紧步伐料将放缓，特别是考虑到小企业面临融资困境，不排除信贷管控力度减轻甚至适度加快局部信贷投放步伐的可能。

　　中长期贷款增速进一步放缓，贷款期限结构有所改善。目前，人民币贷款余额中中长期贷款余额占比在60%以上，为近年来最高水平。中长期贷款占比偏高、存贷款期限结构错配不利于银行业的稳健运行。下半年这一情况将有所改观。历史经验表明，当经济增速放缓、盈利预期有所下降时，企业的借贷主要是满足流动性需要，而非借长期贷款进行投资，从而表现为对公短期贷款和票据融资增加较多而中长期贷款增速下降，后者占比随之降低。下半年，我国经济增速将趋缓，企业盈利预期也有所降低，对公中长期贷款难以大幅增加，加上房地产市场低迷导致个人中长期贷款难有明显增长，预计下半年中长期贷款增速进一步回落，贷款期限结构趋于优化。

　　货币供应增速继续降低

　　下半年，综合考虑贷款增长继续放缓、外汇占款继续快增但对冲力度较大和货币乘数持续较低等因素的影响，货币供应增速继续回落。预计2011年末，M2和M1分别同比增长15.5%和14%左右。再考虑到下半年经济增速趋缓、股市虽会好转但难有大幅上涨行情，预计M2和M1“正剪刀差”继续，短期内“倒剪刀差”难以再现。

　　资本流入势头不减，但对冲力度依旧不小。今年1—5月共新增外汇占款1.8万亿元，折合成美元为2762亿美元。其中FDI和贸易顺差分别为435和238亿美元，有超过2000亿美元的外汇占款无法解释，短期资本流入已成为近年来外汇占款增长的主要推动因素。下半年，在世界经济复苏缓慢、进口保持一定增速的情况下，贸易顺差大幅扩大的可能性不大，预计FDI也将维持月均90-100亿美元的水平，而继续受人民币升值预期、境内外利差持续较大等因素的影响，资本流入势头不减。综合考虑以上因素，预计下半年月均新增外汇占款在3000亿人民币的较高水平。但考虑到准备金率可能继续上调、央票发行利率上升为公开市场回笼打开空间，新增外汇占款的大部分都将被对冲掉，货币供应所受影响不大。

　　准备金率上调、贷款新规实施推动货币乘数持续较低。在法定存款准备金率继续上调、贷款新规进一步加强实施的影响下，货币乘数明显走低并将维持在较低水平。