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中信研究:海螺水泥公司估值偏高 行业仍处低谷

更新日期: 2005年10月19日 【字体:
    最近,海螺水泥高管进行了两次路演,发布的主要信息有:今年基建和房地产投资因宏观调控而放缓,导致公司销售在传统旺季也未见起色;供求失衡尚未改观,水泥价格仍在低谷徘徊;煤炭价格的回调使公司成本压力有所减轻;公司在行业不景的情况下,选择了拓展华南市场和压缩成本的经营策略。我们认为行业仍处低谷,公司估值偏高,因此维持“落后”评级。 

    传统旺季并不旺。销售量方面,上半年公司产品净销量共计2412万吨,3季度为水泥销售的传统旺季,但公司7、8月的销量也仅分别维持在上半年月均400万吨左右的水平,预计3季度销量将接近或略低于2季度销量(1400万吨)。销售地域方面,国内大中型城市销量增速明显放缓,小城市和农村市场则有所增长;产品出口上半年共计260万吨,占总销量的11%,出口地主要在东南亚、中东和北美,虽然出口毛利率高达34.5%,是国内(17%)的两倍,但受发运能力和航运周期的限制,出口销量被限制在总销量的10%左右,因而对整体影响有限。

    产品价格低谷徘徊。公司产品售价自今年6月下旬调低后,至今基本保持平稳(综合售价190元左右),预计短期价格大幅上升和下降的可能性不大,但4季度到明年初的价格走势仍不容乐观。

    生产成本短期微降。大型生产线投产后,公司煤耗已降至标煤110公斤/吨(实物煤150公斤/吨),综合电耗降至95度/吨。目前公司60%的煤炭从安徽内省采购,而且自8月份起,进厂煤价已从上半年的含税520元/吨降至490元/吨(省内外到厂价基本一致),近期还有可能再次下调(省内下调15-20元/吨)。电价在5月1日调高了6%,目前为0.55元/度,为了降低电力成本,公司利用峰谷电价的差异,将生产尽量安排在用电低峰时。综合煤电价格的变动,我们预估3季度成本会略低于2季度的148元/吨。此外,为了保障电力供应和降低电力成本,公司拟在10个工厂投资12.5亿元,引进日本川琦重工余热发电设备。管理层称,06下半年将开始逐步建成投产,07上半年将全部建成,并预计建成后可提供公司生产所需约1/3的用电量(约13亿度),余热发电成本仅0.15元/度,大大低于目前公司所付的电价。

    稳固华东、拓展华南。为应对华东地区因新型干法扩张过快造成的短期供求失衡局面,当前公司在华东市场主要是充分发挥规模、网络渠道、成本等方面的优势,稳定市场份额,同时加快粉磨站布局的完善和原有基地上的产能扩建。华南市场的开拓策略是及时、有效地介入这一尚有较大开发空间(目前新型干法比例仅占18%)、且市场容量较大、投资主体较为理性的市场,公司以广西、广东和湖南三地为战略实施地区,目前湖南的生产线已投产、广西生产线也已进入试生产阶段,05年底公司在该地区有望形成1000万吨的产能。公司在华南地区布局完成后,可能会借助在整合大型水泥国企方面的成功经验,参与若干拥有资源且位置较好的生产线收购。
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