====本文导读===

　　2015经济工作大事谱 7大投资主线出炉

　　京津冀机场4只概念股价值解析

　　5只一带一路概念股价值解析

　　粮食安全2大概念股价值解析

　　军工板块16大概念股价值解析

　　水处理板块7大概念股价值解析

　　2015经济工作大事谱 7大投资主线出炉

　　今年经济工作的方向落定，也为投资者理财勾画了主线。

　　2月10日，习近平总书记主持召开中央财经领导小组第九次会议，听取中央财经领导小组确定的新型城镇化规划、粮食安全、水安全、能源安全、创新驱动发展战略、发起建立亚洲基础设施投资银行、设立丝路基金等重大事项贯彻落实情况的汇报，审议研究京津冀协同发展规划纲要。

　　业内专家分析认为，作为党领导经济工作的重要平台，中央财经领导小组在新年首会上聚焦的这些议题，将是今年财经领域要落实推进的大事和大方向。

　　新型城镇化

　　方向和要求：推进城镇化的首要任务是促进有能力在城镇稳定就业和生活的常住人口有序实现市民化。农民工市民化，大中小城市有不同要求，要明确工作重点。推进城镇化不是搞成城乡一律化。城乡公共基础设施投资潜力巨大，要加快改革和创新投融资体制机制。

　　已出台政策：新一届政府发展新型城镇化的思路是把核心放在人的城镇化上，因此，已出台的政策着重从户籍等核心问题入手，着力突破农民工市民化的障碍。工作思路简单说就是，符合落户条件的就落户，不符合条件或不愿落户的要能享受均等化的基本公共服务。

　　2014年3月，中共中央、国务院颁布《国家新型城镇化规划(2014-2020年)》，这是一部指导我国走新型城镇化道路的纲领性文件。

　　2014年7月，国务院印发《关于进一步推进户籍制度改革的意见》，明确了发展目标，到2020年，努力实现1亿左右农业转移人口和其他常住人口在城镇落户，未落户的也能享受城镇基本公共服务。

　　2015年2月，国家发改委等11个部门联合发布《国家新型城镇化综合试点方案》，将江苏、安徽两省和宁波等62个城市(镇)列为国家新型城镇化综合试点地区，并称2018—2020年，逐步在全国范围内推广试点地区的成功经验。《试点方案》提出了建立市民化成本分担机制等五项主要任务。

　　待出台政策及工作重点：一是，户籍制度改革。去年12月，国务院法制办就《居住证管理办法(征求意见稿)》向社会公开征求意见。预计《居住证管理办法》有望于今年上半年正式出台。

　　二是，投融资体制改革。中央多次强调，城乡公共基础设施投资潜力巨大，要加快改革和创新投融资体制机制。分析人士称，未来地方债和PPP将有大发展。

　　粮食安全

　　方向和要求：保障粮食安全，要加快转变农业发展方式，推进农业现代化，既要实现眼前的粮食产量稳定，又要形成新的竞争力，注重可持续性，增强政策精准性。

　　已出台政策：粮食安全一直是“三农”工作的核心问题。2013年年底的中央经济工作会议在部署2014年经济工作时首次提出“以我为主、立足国内、确保产能、适度进口、科技支撑”的国家粮食安全战略。此后也被写入2014年中央一号文件，并对此作了详细部署。

　　2015年中央一号文件在部署工作重点时再次将粮食安全置于首位，但更强调粮食的质量安全。尤其强调，围绕建设现代农业，加快转变农业发展方式。

　　待出台政策及工作重点：中央农村工作会议及2015年中央一号文件中部署的工作重点都将是今年政策的着力点，比如推进农业信息化、农业产业化。改革方面则是，推进农村集体产权制度改革、稳步推进农村土地制度改革试点、推进农垦改革等。种种举措最终目的都是确保粮食安全，推进农业现代化。

　　水安全

　　方向和要求：保障水安全，关键要转变治水思路，按照“节水优先、空间均衡、系统治理、两手发力”的方针治水，统筹做好水灾害防治、水资源节约、水生态保护修复、水环境治理。

　　已出台政策：2014年底，环保部、国家发改委、财政部联合印发《水质较好湖泊生态环境保护总体规划(2013~2020年)》，提出将对国内365个水质较好湖泊进行保护。针对污水处理，其中包括工业废水污染、农业面源污染、生活污水污染等污染防治内容。

　　2015年1月14日，国务院办公厅印发《关于推行环境污染第三方治理的意见》，部署改革创新治污模式，吸引和扩大社会资本投入，促进环境服务业发展。

　　待出台政策及工作重点：总投资2万亿的《水污染防治行动计划》(“水十条”)今年有望出台，此前多个行业内专家都曾表态称“水十条”将会在近期公布。1月15日召开的2015年全国环境保护工作会议上就提出，今年将全面落实“水十条”。据悉，“水十条”的重要目标就是治理劣五类水。

　　能源安全

　　方向和要求：保障能源安全，要明确责任、狠抓落实、抓出成效，密切跟踪当前国际能源市场出现的新情况新变化，趋利避害，加快完善石油战略储备制度，推进能源价格、石油天然气体制等改革，大力发展非常规能源。

　　已出台政策：2014年6月召开的中央财经领导小组第六次会议，研究中国能源安全战略，并提出推动能源消费、能源供给、能源技术和能源体制四方面的“革命”。

　　同年11月，国务院办公厅发布《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》的通知，从能源安全、能源清洁利用、能源体制改革等多方面提出未来相当长一段时间能源发展的路径，并提出一系列约束性指标。

　　待出台政策及工作重点：从2015年全国能源工作会议上对今年工作部署上可以发现两大重点。

　　一是，大力发展非化石能源。积极发展水电；安全发展核电；大力发展风电和太阳能发电；推进地热能、生物质能发展。

　　二是，资源价格改革方面，积极推动石油天然气体制改革，拟订总体方案，推动实施改革试点，完善规范有序、公平合理的市场准入机制；稳妥有序推进能源价格改革，推动出台各省直接交易输配电价，推动完善油气价格机制。

　　创新驱动发展战略

　　方向和要求：实施创新驱动发展战略，要增强紧迫感，把更多精力用在研究增强创新能力上，着力破除制约创新驱动发展的体制机制障碍，完善政策和法律法规，创造有利于激发创新活动的体制环境。

　　已出台政策：2014年8月召开的中央财经领导小组第七次会议，研究实施创新驱动发展战略。明确科技创新主攻方向和突破口；加快形成创新型人才队伍；加快推进科技体制改革；积极融入全球创新网络。

　　2014年科研院所改制是一大亮点。8月份中科院宣布，启动实施《中国科学院“率先行动”计划暨全面深化改革纲要》，将通过研究所分类改革、调整优化科研布局等一系列改革举措，力争在未来15年左右实现“四个率先”目标。即率先实现科学技术跨越发展、率先建成国家创新人才高地、率先建成国家高水平科技智库、率先建设国际一流科研机构。

　　待出台政策及工作重点：今年将继续深化科研院所改制工作。

　　一是，中科院系统的改制。国家发改委副主任朱之鑫在去年12月就中科院落实《“率先行动”计划》有关工作进行会谈时透露，“在政策和资源等方面给予积极支持，有关重点工作争取纳入国家‘十三五’规划，从国家层面统筹规划布局，重点支持推进。”

　　二是，军工科研院所改革。去年底，国防科工局改革办下发关于军工科研院所改革的文件，确定了军工科研院所改革分类的原则和标准，要求各军工集团按此标准尽快将下属各科研院所划分到位。今年1月份，中国兵器工业集团召开2015年工作会议，国防科工局副局长张建华在会上对集团2015年的工作提出明确要求，强调加快推进第四次军品能力调整和军工科研院所改革。

　　一带一路

　　方向和要求：亚洲基础设施投资银行的主要任务是为亚洲基础设施和“一带一路”建设提供资金支持，要抓紧筹建。丝路基金要服务于“一带一路”战略，搭建好公司治理构架，尽快开展实质性项目投资。

　　已出台政策：习近平在2013年提出“一带一路”(丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路)的战略构想。2014年11月中央财经领导小组第八次会议提出，加快推进丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路建设，对“一带一路”建设规划了顶层设计。

　　2014年11月，北京APEC会议期间，习近平宣布中国将出资400亿美元成立丝路基金，为“一带一路”沿线国家基础设施、资源开发、产业合作和金融合作等与互联互通有关的项目提供投融资支持。

　　2014年年底召开的中央经济工作会议正式将“一带一路”列为2015年重点推进的区域经济发展战略。

　　2015年2月，由中共中央政治局常委、国务院副总理张高丽带队的“一带一路”建设工作领导小组召开首次会议。提出要把握重点方向，陆上依托国际大通道，以重点经贸产业园区为合作平台，共同打造若干国际经济合作走廊；海上依托重点港口城市，共同打造通畅安全高效的运输大通道等。

　　待出台政策及工作重点：国家层面的“一带一路”规划已经获批，或于今年3月全国两会后正式出台，规划包含基建、贸易、产业转移等多项内容。

　　从地方层面来看，“一带一路”沿线的20多个省份都在今年政府工作报告中将“一带一路”有关内容列为工作重点，不少核心省份或重要节点城市已经或即将出台具体工作方案，其中以交通为主的基础设施建设都是其中突出重点。

　　京津冀协调发展

　　方向和要求：目标要明确，通过疏解北京非首都功能，调整经济结构和空间结构，走出一条内涵集约发展的新路子，探索出一种人口经济密集地区优化开发的模式，促进区域协调发展，形成新增长极。思路要明确，坚持改革先行，有序配套推出改革举措。

　　已出台政策：2014年2月26日，习近平召集京津冀负责人会议提出“京津冀协同发展”，将之上升至国家发展战略。3月，“京津冀一体化”首次被写进李克强作为国务院总理的首份政府工作报告中。

　　随后，国务院成立京津冀协同发展领导小组，由副总理张高丽担任组长。9月份，京津冀协同发展领导小组第三次会议明确了京津冀协调发展工作思路，加快在交通、生态、产业三个重点领域率先突破。

　　2015年1月份，京津冀三地陆续召开两会，“京津冀协同发展”均被写入三地政府工作报告中，作为今年的发力点。从三地各自工作部署来看，三地在协同发展中定位已经清晰，北京主要是疏解非首都核心功能，加快产业转移和人口分流，而天津和河北则是做好被疏解的功能及产业转移的承接与合作。三地重点布局交通、生态和环保一体化。

　　待出台政策及工作重点：国家层面的京津冀发展纲要已经进入报审阶段，有望近期出台。据悉，交通一体化、产业转移、环保仍是京津冀协同的三大重点方向，相关内容也会在纲要中突出。

　　今年区域内一大批交通项目将陆续开工建设，其中包括投资8000亿的北京新机场，北京市政府工作报告中称，今年将“加快新机场征地拆迁和外围设施建设”。(中国证券网)

　　京津冀机场4只概念股价值解析

　　天津港：受益自贸区+京津冀战略的港务龙头

　　类别：公司 研究机构：宏源证券股份有限公司 研究员：瞿永忠，刘攀，王滔 日期：2014-12-10

　　投资要点：

　　公司是北方港口龙头，作为天津港集团核心A股上市公司，未来会充分受益集团业务创新及资产整合发展战略，盈利向上弹性空间可观；同时，在京津冀一体化战略背景下，天津自贸区审批有望落地兑现，提振公司未来发展预期，建议积极关注，重点推介。

　　报告摘要：

　　北方港口龙头，未来会充分受益集团创新发展及资产整合。天津港地处环渤海核心位置，2013年完成吞吐量超过5亿吨，集装箱吞吐量超1300万TEU，天津港股份拥有集团50%左右的优良资产业务，A股上市公司资源和业务利润占据集团整体利润的一半，未来会充分受益集团业务创新(销售业务、金融业务、综合物流服务业务和集装箱)及资产整合(新建业务成熟后注入或集团整体资产整合)推进，盈利向上弹性空间可期。

　　港口进入平稳发展，改革和装卸费率提升是内生增长关键。国家随着国内经济下行压力加大，内贸业务受到影响，未来国际贸易仍将延续缓慢复苏，整体看未来港口行业吞吐增速会维持在个位数；国内港口装卸费率相对处于海外的1/4-1/3，随着未来竞争合作格局稳定，仍有上行空间，另外一个潜在催化行业盈利改善的是国企改革，混合所有制(员工持股等)都有望促进行业效率提升、盈利能力向好。

　　天津自贸区和京津冀两大战略提振未来发展预期。国家高层形成共识加速推进自贸区战略背景下，作为北方的经济和航运中心，天津自贸区落地可期，未来创新特色或在金融领域(建立更加符合市场经济要求的金融组织体系、金融市场体系、金融监管体系和金融生态环境)；同时，受京津冀一体化战略推进，北京会强化首都功能，天津作为两个核心之一，未来有望承接更多的功能定位。

　　预计2014-16年净利润分别为11.7,13.0和14.5亿元，同比增长9.7%，10.7%和11.7%，对应EPS分别为0.70,0.77和0.86元，对应当前股价为27.5x14PE和24.9x15PE，估值高于可参照港口，考虑到天津自贸区有望近期获批落地以及未来资产整合预期，维持“增持”评级。

　　金隅股份：受益京津冀一体化发展及国企改革推进

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：李攀，董馨谣 日期：2014-12-16

　　金隅股份作为全国最大的建材生产企业之一，具有从建材制造到房地产开发和不动产经营的完整产业链。近年来公司房地产板块业务占比持续提升，今年上半年房地产业务在主营收入和毛利中占比分别提升至39%和58%。水泥业务方面，今年区域市场需求疲弱，价格持续低位运行。长期来看，受益于京津冀大气污染的防治以及水泥企业环保标准的提高，水泥供需情况和区域竞争格局有望逐步优化，京津冀一体化建设的推进也将带动需求的提升。

　　我们将A 股评级上调至买入，目标价格上调至10.50，H 股维持买入评级，目标价格上调至7.80港币。

　　支撑评级的要点。

　　公司 1-9月综合毛利率24.8%，同比提升3.28个百分点。期间费用率14.1%，同比上升1.31个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别上升0.03、0.75和0.52个百分点至3.6%、7.5%和3.0%。

　　公司第3季度单季度综合毛利率24.19%，同比提升2.65个百分点。单季度期间费用率16.25%，同比上升2.28个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别上升0.23、1.76和0.29个百分点至4.4%、8.6%和3.2%。

　　公司 1-9月的资产减值损失为0.69亿元，较去年同期增长221%，即增加0.48亿元，主要是公司计提坏账损失及存货跌价准备同比增加。

　　公司 1-9月的少数股东损益为1.80亿元，较去年同期增长271%，即增加1.32亿元，主要是公司的非全资子公司业绩同比增加。

　　评级面临的主要风险。

　　水泥需求持续低迷导致的价格下行风险。

　　房地产需求大幅下滑的风险。

　　估值。

　　我们对公司2014-2016年的每股收益预测为0.697、0.835和0.987元，上调A股评级至买入，目标价由7.10元上调至10.50元，对应12.6倍15年市盈率，维持H 股买入评级，目标价由6.00港币上调至7.80港币，对应7.4倍15年市盈率。

　　唐山港：业绩略好于预期，受益京津冀一体化

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：汪立 日期：2014-04-02

　　_净利涧增长略超预期：2013年公司实现营业收入45.5亿元，同比增长15.2%；营业成本为27.2亿元，同比增长12.8%，毛利率提升1.3个百分点至40.3%；营业利润为12.5亿元，同比增长35.3%，其中投资收益为5907万元，同比增长366.4%；实现归属母公司所有者净利润为8.9亿元，同比增长37.5%，略超预期；实现基本每股收益为0.44元。分配预案为每股现金分红0.05元(含税).1-4季度净利润增速分别为29.1%、34.5%、54.0%、35.1%。

　　收入增长是盈利增长主因：公司收入增长主要来自吞吐量增长，2013年公司吞吐量为1.34亿吨，同比增长19.5%，其中铁矿石、钢材、煤炭增速分别为9.2%、11.5%、24.7%，而其他货种同比增长106.4%。收入中增量主要来自装卸堆存、商品销售以及物流及其他收入增长，公司装卸堆存业务毛利率提升2.3个百分点至48.8%。2014年1-2月份，唐山港口吞吐量同比增速为7.0%，比去年同期下降10个百分点。

　　营业税减少、投资收益增加、期间费率降低增厚净利润：由于营改增影响公司营业税同比下降29.8%；公司投资收益增长主要来自国投中煤同煤京唐港公司现金分红增加、收购新通泰公司股权产生投资收益；报告期公司期间费用率较上年下降0.8个百分点至11.8%。

　　募集资金建设36-40≠≠煤炭泊位：公司拟非公开发行不超过6.03亿股，股价不低于3.02元，募集资金总额不超过18.21亿元，用于京唐港区36-40#煤炭泊位工程建设以及补充流动资金。该项目总投资为55.94亿元，设计通过能力为5600万吨/年。

　　投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价5.76元。我们预计公司201 4年-2016年的EPS分别为0.48元、0.55元、0.64元，对应201 4年动态市盈率为9.9倍，公司估值处于港口股低端，成长性处于港口公司前列，受益京津冀一体化抬升公司估值；维持增持-A投资评级，6个月目标价为5.76元，相当于201 4年1 2的动态市盈率。

　　风险提示：新项目投产后盈利低于预期。

　　华夏幸福：打造通航联盟，经营模式再突破-构建产业共赢生态圈

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：涂力磊，谢盐 日期：2014-11-13

　　事件：华夏幸福基业股份有限公司间接全资子公司华夏幸福航空产业投资有限公司拟与北京通用航空有限公司、山东通用航空服务有限公司、湖北蔚蓝国际航空学校有限公司、上海捷德航空技术有限公司及北京华商创想科技有限公司建立“中国通用航空企业联盟”并签署《战略合作框架协议》。

　　投资建议：打造通航战略联盟。华夏幸福本次牵手另5家企业，联合发起组建“中国通用航空企业联盟”。该联盟旨在快速实现通用航空全产业链布局，在各自领域中力争发展成为龙头企业，打造成为中国通航产业链中链条最完整、专业性最强、服务范围最大的通航服务和运营平台。

　　1)通航产业前途广大。通用航空是指采用民用航空器进行公共航空运输以外的民用航空活动，低空空域(3000米以下)是通航飞行的主要范围，除公务飞行所使用的小型喷气式飞机外，其它通航业务所采用的飞机均飞行在低空空域。2010年起，我国在9个试点区域试行了将低空空域划分为管制空域、监视空域和报告空域三类的做法，目前改革试点工作正在进行中。根据中国科协、中国航空学会、通用航空专家委员会预测：未来10年我国通用航空飞机需求量约10000架。中国现有通航机场仅399个，未来10年对于通航机场的需求将达到3000个。

　　2)产业持续升级，中长期成长能力优于。我们在此前报告中反复强调公司发展特点不仅仅是外延式区域扩张，内涵式产业升级将成为后期华夏幸福重要发展亮点。年初至今，公司已连续导入工信国际、卫星导航产业港、电商物流和北斗导航产业等。本次牵手构建通航联盟将为华夏幸福后期切入高端制造和军工产业奠定坚实基础。本次同盟形成后，华夏幸福下属20个园区如何与联盟成员有效对接将成为后期焦点。

　　联盟模式，构建产业共赢生态圈。与产业上下游龙头企业相互建立产业联盟属公司首次尝试，有利于形成闭环生态并加速异地复制。我们认为该模式核心意义在于：1)具备闭环效应，同盟内和同盟外成员在信息交换、资源共享和协同发展等问题上具备差异；以上差异将使得公司和企业之间保持更强粘性；2)进一步强化华夏幸福平台属性和轻资产特征。我们认为同盟建立之后，幸福将更大程度成为企业和政府之间的对接平台。公司面向政府和非同盟企业的谈判能力将极大程度加强；3)同盟模式具备可复制性。一旦该模式成熟后，预计公司将在多产业链进行推广，从而造成较强进入比例。

　　重申对华夏幸福未来发展强烈看好。投资建议：维持“买入”评级。公司基本面优异，不仅销售明显超市场预期，而且优于同业企业。产业新城业务方面，公司战略布局顺应国家区域发展规划的主导方向，坚持聚焦大北京，做大环上海，战略布局环沈阳，与国家重点区域振兴规划和发展战略完全符合。一旦未来相关政策落实，公司将进入新一轮成长快车道。公司同时属“沪港通”主题中产业新城唯一标的。考虑海外资金对产业地产关注度不断升温，公司股东结构有望进一步改善。公司前三季度销售优异，全年500亿销售有望顺利完成。以上基本面事实使得公司具备较强估值切换能力。预计公司2014和2015年每股收益分别是2.74和3.85元。截至11月11日，公司股价28.15元对应2014和2015年PE在10.27和7.31倍。考虑公司产业地产模式A股唯一，业绩锁定增速和锁定程度业内排名优异，给予公司2014年14倍市盈率，对应股价38.36元，维持 “买入”评级。(中国证券网)

　　5只一带一路概念股价值解析

　　中国铁建：定增百亿投资国内四大项目，主业经营更稳健

　　类别：公司 研究机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：李晓璐 日期：2014-12-18

　　结论与建议：

　　公司在手订单充裕，定增所得百亿资金将大部分用于国内项目，有助增强资金实力同时降低资产负债率，进一步做大做强建筑工程主业。当前A股和H股价对应2015年动态P/E分别为9倍和6.8倍，均维持买入评级，上调目标价。

　　公司发布定增预案：拟向不超过十名特定投资者，以7.20元/股价格，非公开发行股票不超过13.8亿股，募集资金总额不超过99.36亿元，扣除相关发行费用后，拟投入25亿元用于重庆市轨道交通环线二期工程BT项目、投18亿元用于石家庄市城市轨道交通3号线一期小灰楼站至石家庄站工程BT项目、投16亿元用于成都市地铁10号线一期工程BT项目、投12亿元用于德州至商丘高速公路夏津至聊城段BOT项目，其余资金用于偿还银行贷款及补充流动资金。

　　根据公告，上述四个工程项目均已开工。重庆市轨道交通环线二期工程BT项目预计于2017年12月份竣工，项目合同额为92.83亿元，累计完成投资额为6.45亿元，内部收益率预计为12.31%。石家庄市城市轨道交通3号线一期小灰楼站至石家庄站工程BT项目预计于2017年9月底竣工，项目合同额为34.50亿元，累计完成投资额为8.20亿元，内部收益率预计为12.33%。成都市地铁10号线一期工程BT项目预计于2017年6月份竣工，项目合同额为30亿元，累计完成投资额为2.40亿元，内部收益率预计为14.32%。德州至商丘高速公路夏津至聊城段BOT项目预计2016年中竣工，项目工程总投资31.94亿元，累计完成投资额为17.20亿元，内部收益率预计为8.28%。

　　本次发行前，铁建总公司持有中国铁建61.33%的股权，为控股股东，本次发行完成后，铁建总公司持有中国铁建55.16%的股权，仍未控股股东。

　　对公司的正面影响：当前，国家正在加快中西部铁路建设和新型城镇化建设，中西部地区的铁路建设将进一步加快，预计整个“十三五”期间的铁路投资总量都将保持在较高水平。公司是铁路基建领域的龙头企业，截至三季度末，公司在手合同额为1.76万亿元，是2013年营业收入的3倍，订单充足。通过本次发行，将增强资金实力同时降低资产负债率，进一步做大做强建筑工程主业，进一步巩固及提升行业领先地位。

　　综上，预计公司2014年和2015年分别实现净利润113.73亿元(YoY+9.95%，EPS为0.922元)和134.17亿元(YoY+18%，EPS为1.088元).

　　中国建筑：建筑新签订单好转，新开工继续放缓，地产销售降幅收窄

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：赵健，张显宁 日期：2014-12-16

　　事项：

　　中国建筑16日公告了2014年1-11月经营数据。

　　简要评述：

　　建筑业务单月新签订单增速大幅提升。公司1-11月建筑业务新签合同额11961亿元，同比增长11.2%，其中11月份单月新签合同额1182亿元，同比增速58.23%，较10月份新签订单增速(10.91%)大幅提升。从业务分部来看，1-11月份房屋建筑累计新签10042亿元，同比增长10.1%，基础设施累计新签1836亿，同比增长19.6%，勘察设计累计新签同比下降15.0%至83亿元，从地区分部来看，1-11月份海外新签655亿，同比上升24.8%，海外新签继续保持较高增速，国内新签11306亿，同比上升10.5%。

　　受此前新签订单增速放缓，建筑新开工面积增速继续放缓。公司1-11月新开工面积为27191万平方米，同比增长17.19%，增速相比1-10月继续放缓，其中10月份新开工面积为1686万平米，同比下降17.23%，与9月份降幅基本持平。

　　地产销售依然承压。公司1-11月地产销售额为1201亿元，同比下降8.1%，降幅有所收窄；销售面积为1005万平方米，同比下降10.3%。我们估计其中前11月份中海地产和中建地产销售额分别为992亿和209亿。

　　估值及盈利预测。公司与海外子公司对比，A股标的仍然存在折价，估值明显被低估，目前公司优先股发行进度加快，激励也比较到位，竞争力在央企中最强，未来在地产政策放松、沪港通等多重利好因素影响下仍是稳健的投资标的。我们预计14-16年EPS分别为0.82元、0.94和1.05元，当前股价对应15年PE约为6.3倍，给予公司15年7-8倍PE，合理价值区间为6.58~7.52元，继续维持“买入”评级。

　　风险提示：地产销售低于预期，开工低于预期。

　　西宁特钢：持续亏损&高负债，期待未来转型和融资

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：杨件 日期：2014-09-05

　　业绩简评

　　报告期内，公司实现营业收入28.53亿元，同比下降13.30%；上半年净亏损1.25亿元，上年同期盈利0.69亿元；EPS为-0.17元。

　　经营分析

　　上半年经营继续亏损。公司Q2实现营收同比降4.68%，净亏损0.29亿元，相较于Q1亏损额有所收窄，而Q2已是连续第四个季度亏损。上半年公司综合毛利率17.43%，同比下降0.73个百分点。其中钢铁业务毛利率同比下降5.15个百分点，降幅较大，煤炭业务毛利率同比下降0.16个百分点。同时，公司上半年三项费用率同比上升3.44百分点，这也很大程度侵蚀了利润。

　　受制于行业低迷及财务费用过高。继2013年出现亏损后，公司业绩呈现低迷状态并连续出现亏损，主要原因是：1)2014年上半年受国内宏观经济下行的影响，市场需求持续低迷，销售量价齐跌；2)受新旧产线衔接的影响钢材销量减少，效益下滑3)公司处于转型升级的时期，随着新建项目的投入，融资规模加大，资产负债率上升，截止2014Q2资产负债率已达82.4%，在钢铁上市公司中排位靠前，这也加大了公司财务费用的支出，利息支出占重要部分。

　　关注公司未来转型和融资需求。过去两年时间公司先后两次希望通过非公开增发实现生产线升级改造，降低财务风险，但都未能获得通过。考虑到公司业绩短期无法改善，且负债率高、现金短缺，不排除其未来有进一步融资需求的可能性。同时，公司董事长公开表示公司大、小棒材产品在新能源汽车、军工行业应用较广，新装备工艺将有利保障公司进一步提升在这两个行业的市场占有率，未来公司谋求转型升级值得期待。

　　投资建议

　　预计公司14-16年EPS分别为-0.22、0.01、0.04元，给予“增持”评级。

　　上海电力：践行一带一路，海外发展节硕果

　　类别：公司 研究机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：徐伟 日期：2015-01-06

　　与埃及签订大规模煤电、气电投资订单

　　公司公告，为积极响应国家“一带一路”战略构想，公司与上海电气联合与埃及电力控股公司、埃及新能源和再生能源署，在埃及塞西总统的见证下，就埃及合作开发煤电项目、联合循环燃气发电项目、现有热电站升级改造项目及风能和太阳能发电项目签署了《谅解备忘录》：拟在埃及境内以BOO或BOOT或EPC的模式合作开发总规模为4640MW的煤电项目、总规模为2250MW的联合循环燃气发电项目、不限定规模的热电站升级改造项目及风能和太阳能发电项目。

　　简评

　　公司埃及项目因未签订具体合约，收益情况尚不明确，但对未来的盈利能力将产生积极影响。公司在12月份就公告收购马耳他D3电厂共149MW，参股马耳他能源公司，预计马耳他项目公司每年将获得1.8亿元的回报。在更早些时候，还公告了在土耳其与莫桑比克的煤电项目。

　　公司从2013年以来一直将“走出去”作为最重要的战略发展方向，计划在海外再建设一个上海电力。今年以来中央层面反复强调“一带一路”的国家战略，通过成立亚洲基础建设基金，鼓励国内银行对中资企业的海外项目进行金融支持，以加快中资企业国际化的步伐。在国家政策的大力支持下，公司“走出去”战略的实施有望加速。

　　海外业务打开发展空间。公司背靠央企集团，发展海外业务具有先天优势，也是行业内第一家将海外市场作为战略发展重点的公司。因为环境的制约国内东部煤电的装机将趋于停滞，海外市场将为公司提供新的外延式增长的机会，能够提升公司估值。

　　预计公司2014~2016年的EPS分别为0.62、0.76、0.92元，对应的PE分别为13、11、9倍。首次给予“买入”评级。

　　中国电建：一带一路、电改及国企改革排头兵，全球水利水电工程龙头腾飞在即

　　类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：鲍荣富 日期：2014-12-23

　　全球水利水电工程稳占半壁江山。公司是全球水利水电工程领导者，全球市占率约50%，建设了中国65%以上的大中型水电站和水利枢纽工程；中国最大的海外工程承包商之一，业务遍及亚非欧美90多个国家和地区，位列2014ENR全球最大250家国际承包商第23位、国内企业第3位；全球工程设计公司150强第12位。

　　公司业务区域分布与一带一路沿线高度吻合，“三头在外”模式最为受益，海外收购加速全球扩张。公司实施国际优先战略，2009~2013年公司海外营业收入CAGR达16%，海外收入占比25%以上，毛利占比30%以上。海外毛利率15%-22%，显著高于国内的10%-13%。海外新签订单增速稳步向上，2012年~2014年1-11月海外新签订单增速8.69%/13.5%/21.04%。截至2014年上半年末在手合同约4,115亿元，YOY+19.49%，预计海外占比近一半。海外业务中近一半为水利水电业务，尤其是水电属于沿线国家战略能源命脉，后续有持续运营收入，是“能源在外、资源在外、市场在外”的“三头在外”产业模式引领者。集团已成功收购哈萨克斯坦水利设计院，我们判断后续公司将结合自身战略加速全球并购扩张。

　　我们在卖方中首次提出公司电改概念：新电改若推出后水电提价将显著增厚公司业绩。公司2013年电力运营业务收入占比约为3.5%，毛利占比约13.8%；目前投运装机容量约500万千瓦，其中水电约300万千瓦；已获开发权总装机容量约1500万千瓦，其中水电约900万千瓦。我们假设水电价格提高0.05-0.08元/kwh，每年新增装机60万千瓦，其他条件不变的情况下，若电改在2015年初推进实施，则对2014-16年EPS增厚分别为3.0%/12.2%~17.8%/2.4%~2.6%。若电改在2016年初推进实施，则对2014-16年EPS增厚分别为3.0%/2.9%/11.8%~17.3%。

    建筑央企中率先启动集团资产注入，设计资产注入增强盈利能力、打造一体化产业链。公司已公告拟注入集团中水顾等8家水电、风电设计公司100%股权，拟发行普通股39.48亿股，发行价格为3.63元/股，非公开发行优先股不超过20亿元。注入后公司ROE、ROS将分别提高1.05、0.79pct，发行前后EPS基本不变。收购完成后公司将形成EPC一体化产业链，提高长期盈利能力及核心竞争力。

　　风险提示：宏观经济波动风险、海外市场风险等。

　　盈利预测与估值。我们预测公司14/15/16年EPS分别为0.52/0.58/0.65元(暂未考虑设计资产注入及水电提价预期)。综合考虑行业估值及公司成长潜力，我们认为可给予公司2015年15-17倍PE，对应目标价8.70-9.90元，维持“推荐”评级。(中国证券网)

　　粮食安全2大概念股价值解析

　　隆平高科：战略布局清晰，业绩稳健增长

　　投资要点

　　事件：隆平高科公布2014 年业绩预增公告，归属于上市公司股东的净利润预计为35,392.59 万元至40,980.90 万元，比上年同期增长90%至120%(净利润增长主要来自于收购的少数股权并表所致)，基本符合我们此前3.74 亿元的盈利预测，基本每股收益为0.36 元-0.41 元。

　　Q4 单季业绩达到2.5 亿元以上预示着公司14/15 推广季保持稳定增长。此前公布公司三季报当中，公司三季度期末预收款达到2.25 亿元，同比增长44%，已经预示着14/15 推广季种子良好的预售情况。尽管2013/2014 推广季以来Y 两优1 号、深两优5814 等大品种销量放缓，但公司新推出的水稻种子保持了30%以上的增速水平，使得公司稻种业务依然保持较快的盈利增速。此外安徽隆平的隆平206 保持稳定，互补性品种隆平208 对安徽隆平的业绩增长起到关键作用。

　　展望 2015 年，我们认为随着公司15/16 水稻和玉米种子新品陆续推出，公司2015 年业绩将呈现加速趋势。2014/2015 推广季以638s 为亲本的新一代两系杂交水稻进入示范推广期，预计2015 年通过审定后将进入放量期。此外，安徽隆平新的玉米品种也将陆续推出，尤其是在安徽审定的隆平207 将进入快速增长期。

　　对于隆平高科，除了关注其主业的稳健增长之外，在中信入主之后，作为种业国家队，其承担的种业行业整合重任也是我们看好隆平高科的核心原因之一。(1)依托于中信集团旗下中信并购基金的产业资本优势，隆平高科将成为国内种业整合的领军企业；(2)现代种业基金参股隆平高科，隆平高科或将是国家级的现代种业基金的重要退出平台；(3)依托于中信集团在海外深厚的产业布局优势，隆平高科未来的整合目标将不局限于国内市场，海外的并购整合成为隆平高科未来最大的看点。

　　日前，隆平高科与天津特瑞德签署战略合作框架协议，未来拟收购其80%股权，隆平高科即将把国内领先的蔬菜种子公司收入囊中。此举表明，其一，公司对外并购的战略步伐并未减慢，其二，公司未来在种子领域除了大田作物，其他经济作物也将进行全方位布局，真正打造国内一体化的种业龙头。

　　此外公司还成立了隆平技术服务公司和国际公司，未来在农业技术服务领域以及海外业务的开拓也将逐步展开。

　　隆平高科未来的业务模式已然非常清晰：(1)通过多种形式，扩充大田作物研发优势，丰富区域优势品种品类；(2)逐步进入其他高附加值的经济作物种子领域；(3)依托于稻种研发优势，逐步开拓市场更为广阔的国际种子市场；(4)通过与农资和技术服务团队合作，为种植户提供综合解决方案，提升种子销售粘性。

　　我们预计 2014-2016 年EPS 分别为0.38、0.52 和0.68 元，按增发完成后股本，预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.29、0.44 和0.54 元，按2015 年50XPE 计算，目标价设定为22 元，维持“买入”评级。

　　尽管短期内公司相对估值较高，但是我们看好公司中长期的业务扩展和业绩增长潜力，在全球化的并购整合完成后，公司市值有望向更高层次迈进。我们认为公司新品种推出、并购预期都将成为未来股价上涨的催化剂。

　　风险因素：新品种推出时间低于预期，并购整合进展不畅。(齐鲁证券)

　　雏鹰农牧：收购淘豆食品，加速电商渠道布局

　　投资要点

　　事件：雏鹰农牧相继发布2014 年三年报、子公司增资并购公告，并随后复牌。2014 年Q3 公司实现营收11.05 亿元，同比下降13%，实现净利润-0.74 亿元，同比下降208%，折合EPS 为-0.08 元；亦即Q3 单季盈利0.7 亿元；同时公司预测2014 年全年净利润为-0.2-0.2 亿元，Q4 盈利0.54-0.94 亿元。公司控股子公司微客得科技拟以不超过 7,075 万元，采取“增资+受让股权”的方式取得淘豆食品 61%的股权。

　　仔猪价格维持低位，但投资收益大增导致公司业绩环比大幅改善。Q3 猪链景气提升延续，7-8 月猪价维持上涨态势，9 月环比略为回调，Q3 生猪、仔猪均价分别为14.3 元/公斤、24-25 元/公斤。同时公司Q3整体销售情况仍然较为低迷，预计单季出栏18 万头左右，经测算公司单纯生猪业务盈利1000 万元左右。考虑公司转让子公司股权导致投资收益计提1 亿元，公司Q3 盈利0.7 亿元，较Q2 环比改善近1.4 亿元。

　　Q4 猪价将企稳向上，且2015 年景气度显着提升，中期业绩向上弹性较大。11 月猪价将开始因短期供给不足而上涨，届时生猪价格都将有所提升，公司养殖业务整体盈利水平将环比继续提升，加上投资收益2014 年全年有望实现盈利。而展望2015 年，生猪养殖行业将凭借产能去化、需求环比复苏迎来高景气，下游补栏需求导致核心产品仔猪价格弹性大增(头均盈利约300 元)。公司技改等项目导致的放缓产能也将于明年重新上量(200 万头)，从而公司迎来景气高点时的量价齐升，充分释放利润弹性(预计6 亿元).

　　同时通过兼并整合加速电商渠道布局，公司有意高效管控费用和拓宽新品推广渠道。公司公告控制子公司拟收购以休闲食品、电商咨询服务为主营的苏州淘豆食品。其中淘豆食品在近年来发展迅速，线上渠道覆盖淘宝、京东等主流电商，线下渠道开辟了体验店，在渠道方面有较为完善的布局与丰富的开拓、运营经验，截止2 月已拥有 300 万会员，与逾百位电竞明星合作，年化销售额1.1 亿元。标的公司业绩亏损，单纯PE 估值角度已无法判别对价合理性。整体来看，作为近几年公司下游肉制品新型渠道扩展的最新布局的一个大胆尝试值得肯定，从战略角度看，公司此次收购将增强渠道开拓、产品推广的能力，提升营销效率，从而提升产品市场份额、合理管控期间费用。但是我们判断，短期内淘豆食品的收购无法改变公司以猪价周期性波动为主要特征的盈利结构，未来也很难对淘豆食品的盈利前景做出准确的量化估值，因此我们还需要在接下来的1-2 年中进一步观察所淘豆食品业务的成长性和盈利水平，并据此给出我们对雏鹰农牧整体投资逻辑的建议和思考。

　　考虑到一次性投资收益计提，我们上调2014 年业绩，维持2015-16 年公司盈利预测，2014-16 年对应EPS为0.12、0.66、0.47 元，中期目标价13.2 元，对应2015x20PE，维持“增持”评级。(齐鲁证券)

　　 军工板块16大概念股价值解析

　　卫士通：加密市场爆发，集团注入和行业整合 打造信息安全国家队标杆

　　类别：公司 研究机构：招商证券股份有限公司 研究员：郝彪 日期：2014-12-09

　　金融加密国产化、工控市场启动推动传统加密业务快速发展：卫士通纵向加密认证产品已广泛应用于电网自控系统，2013年电力行业订单已突破1亿元，未来稍作调整便可横向拓展到石油石化、水利枢纽、铁路及轨道交通、城市供水供气供热等领域的工控系统，并已在核电、水利等行业率先取得突破，市场空间潜力巨大。2013年公司研发的高性能金融数据密码机、高性能签名验证服务器通过国密局鉴定，随着明年金融领域开始加密国产化，公司在金融领域有望获得过亿的稳定收入。

　　拥有完整产业链，打造安全信息体系：在注入三零盛安、三零瑞通、三零嘉微后，卫士通已经拥有包括安全芯片、加密设备、终端安全、网络安全、数据安全、安全服务以及集成等六大类产品体系近100余个产品和系统，形成从芯片到产品、从单机到系统的安全信息完整产业链。公司70%以上收入来自政府、军工等部门，未来加密手机、SSLVPN安全接入网关、入侵检测与防御、下一代防火墙等新产品有望在军队领域加速应用，是军队信息安全建设的核心受益标的。

　　集团注入和行业整合打造国家队标杆：卫士通是中国电科公司旗下三十所的唯一上市公司，2014年4月中国电科与成都市签署战略合作协议，共同在成都建设国家示范网络信息安全产业园，8月份进一步明确投资将达130亿，到2017年达产后实现年产值150亿。卫士通作为信息安全子集团的唯一上市公司，有望成为三零所及相关兄弟单位网络信息安全业务的资本运作平台。

　　强烈推荐-A评级：考虑并表，并考虑增发摊薄，预计2014-2016年EPS为0.55元、0.90元、1.33元，现价对应14/15/16年97倍/59倍/40倍PE，考虑注入和行业整合的可能，目标价75.53元，维持强烈推荐-A评级。

　　风险提示：下游对信息安全投入不及预期。

　　国睿科技：业绩增长符合预期，后续资本运作值得期待

　　类别：公司 研究机构：中航证券有限公司 研究员：李军政 日期：2014-09-02

　　2014上半年，公司营收3.52亿元，同比减少6.54%；净利润0.56亿元，同比增长225.42%。其中置入资产营收同比增长30.36%，净利润同比增长18.09%。

　　投资要点：

　　公司置入资产业绩增长基本符合预期。本期是公司完成重组第一年的上半阶段，从财务数据来看，业绩增长225%，剔除去年同期亏损的陶瓷类资产之后，置入资产业绩增长18%，高于公司14年全年的业绩增长目标12% (置入资产)，基本符合我们的预期。

　　军民航雷达市场有所突破。气象雷达领域，除了加大“十二五规划” 执行力度带动气象雷达的较快增长外，公司还受益于南京青奥会气象服务保障任务带来的业务增量。航管雷达领域，在低空开放预期提升的背景下，公司军、民航雷达市场均获得一定突破，雷达整机和子系统、二次雷达业务收入均有较大增长。此外，公司是国内唯一拥有航管一次、二次雷达资质的企业，随着国内雷达技术的逐步成熟和民航机场建设的逐步推进，进口替代有望加速，航管雷达业务将显著受益。

　　微波器件将乘4G业务的东风腾飞。公司本期微波铁氧体器件业务增长78%，收入占比达31.61%，其中通讯类微波器件收入贡献较大。我们认为，随着国内4G建设投资的大规模展开，民用隔离器、射频器件和其它无源器件的需求将会迎来一个高潮，高增长或将延续。

　　公司是14所唯一上市平台，大股东底蕴深厚。14所是我国雷达工业的发源地，也是我国电子系统工程领域中规模最大、研发力量最强的综合性研发基地。除了之前注入上市公司的两家国睿集团的子公司以及两个事业部之外，14所还有9家子公司(包含高淳陶瓷)和国睿集团16家子公司以及剩余的事业部尚待注入。通过测算，14所13年净资产约88.94亿，扣除上市公司13年7.75亿净资产后，仍高达81.19亿，是上市公司体量的10倍有余，后续资产注入空间巨大，而军工科研院所改制加速将显著提升公司资产证券化预期。值得注意的是，由于14所整体11.13%的ROE水平低于公司16.06%的水平，因此我们认为，大股东在保证上市公司盈利水平的前提下，将来可能会择时将资产分批分类注入上市公司。

　　盈利预测与估值。预计公司14年、15年和16年EPS分别为0.56、0.76和0.87元，参照可比军工电子类上市公司14年估值53.78X，考虑到大股东潜在的注入预期，给予一定的估值溢价65X，对应14年公司目标价36.40元，维持“买入”评级。

　　杰赛科技：营收保持平稳增长，云计算逐步实施落地

　　类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：符健 日期：2014-10-29

　　事项：公司发布2014年前三季度报告，实现营业收入11.91亿元，同比增长13.6%；净利润0.43亿元，同比下降2.62%；每股收益0.08元(按最新股本摊薄)；每股净资产2.11元。同时，公司发布14年业绩预告，预计实现净利润0.82~1.12亿元，同比增长-15%~15%。

　　平安观点

　　营收保持平稳增长，全年业绩可期

　　公司前三季度营收同比增长13.60%，主要由于业务规模持续增长、销售订单增加所致，我们预计公众网络综合解决方案和通信类印制电路板仍为收入主要来源。值得注意的是，公司存货和预收账款同比分别增加59.51%和30.56%，预示着公司全年业绩有望实现快速增长。

　　公司综合毛利率为22.73%，较去年同期相比下降2.92个百分点，主要是对外采购成本上升所致。

　　公司成本费用控制良好，销售费用率和管理费用率均呈现下降态势。公司销售费用率为5.09%，较去年同期相比下降0.61个百分点；管理费用率为11.23%，较去年同期相比下降2.21个百分点。

　　4G建设点燃网规业务，云计算逐步实施落地

　　受益于国家LTE网络建设，公司通信网络规划设计业务继续保持增长势头。据14年半年报显示，三大运营商在4G网络建设的投入皆超过百亿元。公司网规收入来源于三大运营商的比重分别约为：联通70%、移动12%、电信4%。4G建设将点燃信息网络建设产品与服务市场，公司网规业务值得期待。

　　公司云计算业务逐步落地，新兴成长空间有望打开。据艾瑞咨询预测，我国云计算产业2013年市场规模已达到1100亿元。云计算服务在互联网、移动互联网、智慧城市等领域加速发展，未来将迎来快速发展期。公司于今年4月份发布自主研发的威邦云产品，包括桌面云、云操作系统、云存储、云终端、云安全和SaaS服务等一系列产品，成为目前国内外具备完整自主知识产权产品链的云产品综合提供商之一，有望分享云计算产业盛宴。

　　维持“强烈推荐”评级，目标价21元

　　暂不考虑公司外延式扩张影响，根据公司最新经营状况，预计公司14-16年EPS分别为0.23、0.27和0.31元。我们认为市场对于公司股价存在低估，维持“强烈推荐”评级，目标价21元。

　　风险提示：新产品拓展风险、主营产品降价风险、人才缺口风险。

　　太极股份：营收保持较快增长，国企改革助力百亿收入目标

　　类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：符健 日期：2014-10-30

　　投资要点。

　　事项：公司发布2014年前三季度报告：实现营业收入28.27亿元，同比增长29.06%；净利润0.86亿元，同比增长0.90%；每股收益0.31元(按最新股本摊薄)；每股净资产6.88元。公司净利润增速符合我们此前的预期。同时公司发布14年业绩预告，预计实现净利润1.77~2.30亿元，同比增长0%~30%。

　　平安观点

　　营收实现快速增长，费用高企阻碍业绩释放进程。

　　公司实现营业收入28.27亿元，同比增长29.06%。其中，三季度营收同比增长10.65%。公司去年四季度智慧城市和银行订单的集中确认，成为13年业绩超预期的主要因素。考虑今年政府、金融、电信等行业项目验收整体推迟，我们预计四季度将迎来集中确认新高峰，全年营收增长有望进一步加速。

　　公司毛利率为14.39%，与去年同期相比微降0.49个百分点。我们判断，与上半年一致，盈利能力下滑仍主要系低毛利业务咨询服务占比提升所致。公司费用率与上年同期相比提升约1个百分点。销售费用和管理费用同比增长62.57%和37.52%。后者急升主要系研发支出成本同比增长419.66%所致。费用率高位运行，成为净利润增速相对较低的主因。但股权激励背景下，长期来看，成本管控力度增强值得期待。

　　全年业绩有望高于预计中值，国企改革助力百亿收入目标。

　　公司预告，全年净利润同比增长0%~30%。我们估计，去年慧点科技并表约3000万元，内生增长贡献净利润约1.47亿元。考虑股权激励保障，即内生增长不低于20%的行权条件，我们预计14年内生增长贡献约1.76亿元净利。并表慧点科技净利润4820万元，全年业绩约2.25亿元，高于全年公司业绩预测中值。

　　国企改革进一步释放活力，并有望助力百亿收入目标。内生增长的角度来看，随着股权激励实施的进行，公司成本管控有望逐步加强。在行业信息化、智慧城市和IT服务牵引下，收入高速增长下的业绩释放值得期待。外延增长的角度来看，考虑公司2016年的百亿收入目标，我们预计明年无论是资产注入还是并购落地的概率极高。假设完成目标，保守估计需并入收入超过30亿元。在国企改革加速背景下，背靠大股东中国电子科技集团，公司长期增长值得期待。

　　维持“强烈推荐”评级，目标价52元。

　　暂不考虑外延式扩张，根据公司最新经营状况，我们下调公司14-16年EPS预测，分别从为0.87、1.08和1.34元下调至0.83、1.05和1.33元。我们认为公司股价仍然存在上涨空间，维持“强烈推荐”评级，目标价52元。

　　风险提示：新产品拓展风险、主营产品降价风险、人才缺口风险。

　　中信海直：低空开放渐进，三级火箭已燃

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：邹润芳，王书伟 日期：2014-11-04

　　海油开发市场广阔，市场格局趋稳，收入稳步增长

　　我国天然气人均消费量仍远低于世界平均水平，油气产量在能源结构中占比将逐步提升，油气需求复合增长率将维持5~7%，我国天然气对外依存度超过60%，未来将继续维持在高位，深海油气开发力度加大，预计海上石油开采对海上飞行服务需求巨大，公司海上通航业务将伴随中海油稳步成长，预计营收复合增长率8%~10%，EPS复合增长率超过10%。

　　陆上通航只待东风，商业模式待创新，运营维修培训500亿空间

　　美国通航发展说明经济发展、技术革新、空管理念和配套设施是必不可少要素，我国通航瓶颈在于通航机场数量与人才缺口依旧明显，政策理念转变是行业催化剂。通航运营改进商业模式，容量400亿；飞行器价格平民化提升保有量，维修市场容量50亿；通航飞行员缺乏近3万人，预期缺口率90%，培训市场尚处萌芽期，市场容量50亿。

　　维修业务先发优势明显，团队与经验铸就运营培训业务护城河

　　海直维修公司独霸欧直直升机维修市场，逐步拓宽维修范围逐步扩大，预计2020年带动EPS增加0.9元；公司超过30年的通航运营经验和资深飞行师团队有助于在长期铸就运营培训业务护城河。预计2020年带动EPS增加0.6元。

　　投资建议：行业爆发背景下，公司陆上通航业务有望依次依照维修、培训、运营业务呈三级火箭发展。我们给予买入-A投资评级，6个月目标价18元。我们预计公司14-16年EPS分别为0.40、0.49、0.56元，该预测并未包含陆上通航业务，较为保守，存在上调可能，6个月目标价18元，相当于2014年45动态市盈率。中信海直属于近期安信联合推荐通用航空主题投资标的之一，详细内容请参见我们深度报告《通航产业：通航春天渐行渐近，产业迎来发展良机》，其他推荐标的为：海特高新、川大智胜、四创电子、四川九洲、威海广泰等。

　　风险提示：通航政策开放不及预期，市场竞争程度超预期。

　　洪都航空：成飞集成不同资产注入方案 对洪都航空的影响分析

　　类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：邱世梁 日期：2014-01-03

　　一、事件：

　　12月30日晚成飞集成发布公告，因实际控制人中航工业筹划与成飞集成相关的重大事项，经公司申请，公司股票自2013年12月23日开市时起停牌。停牌后，公司及有关各方正在紧张、有序地积极推进相关重大事项，并已确定以成飞集成为主体，拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产，目前有关方案的详细筹划及论证正在推进中。

　　二、我们的分析和观点

　　根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于成飞集成是中航工业防务平台“中航工业航空装备有限责任公司(简称中航装备，前身是中航防务)”的两个资本运作平台之一，我们判断，此次注入的资产应为中航装备旗下相关资产。中航装备旗下有成飞集团、沈飞集团等十个成员单位；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台；公司按业务划分主要分航空军品、航空民品和非航空民品。首先我们先对中航装备旗下资产进行研究，再根据可能注入资产的几个方案进行分析其对洪都航空的影响。

　　(一)中航装备资料：

　　1、中航工业从事防务装备生产制造业务相关资产的平台为中航工业航空装备有限责任公司(简称中航装备)，成立于2011年。中航装备前身为中航防务，成立于2009年3月。中航装备是中航工业的主业板块，主要负责战斗机、教练机、无人机及导弹武器系统的预研、研发、实验、制造、销售、维修服务和国际合作，并从事中型喷气公务机和非航空民品业务等相关防务技术延伸产品的研制生产。目前中航装备管理10家单位，包括沈飞集团、成飞集团、洪都集团、中航贵飞四家飞机制造公司，沈飞所(601所)、成飞所(611所)和空空导弹研究院三家飞机导弹设计研究院所；吉航、长飞、天水三家飞机维修企业；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台。中航装备成立后，原中航防务分公司旗下的上海航空发动机公司被置出，新增一家中航贵飞公司(2011年成立，将中航通飞旗下贵航集团的教练机、无人机等业务整合后成立的公司，归为中航装备旗下). 根据中航工业网站信息，中航装备2012年末资产总额750亿元、收入351亿元，利润9.4亿元，EVA5.7亿元。从收入构成上看，公司的防务产品收入占比约80%。

　　2、中航装备按照业务划分可分为三大业务板块：(1)航空军品板块：战斗机、教练机、无人机和导弹武器系统；(2)航空民品板块：大飞机结构件、民机转包等通用航空业务；(3)非航空民品板块：专用汽车、汽车结构件和锂动力电池。除了三家飞机维修公司、三家研究院所和中航贵飞以外，沈飞集团、成飞集团和洪都集团业务均涉及航空军品、航空民品和非航空民品。

　　3、中航装备在航空军品方面的规划是，做好现役航空武器装备生产交付的同时，以歼-10、歼-11、L-15、教-8、教-9和霹雳系列导弹等航空武器产品为重心、加快实现相关产品系列化发展，并重点研发新一代战斗机、无人机和导弹武器系统，同时以枭龙、L15、K8、雷电10A导弹等产品为重点拓展国际防务市场。航空民品方面将做好大飞机等结构件制造，加快开展中大型喷气公务机研发制造，提高民机转包生产能力，扩大通用飞机产业规模。在非航空民品方面，重点发展专用汽车、汽车结构件、锂动力电池等业务，使军民产业形成优势互补，良性发展的局面。

　　(二)几种可能注入方案的分析和影响：成飞集成是主营业务包括汽车模具、汽车零部件和锂电池系统等产品，是行业内公认的四大汽车覆盖件模具企业之一，是中国汽车覆盖件模具重点骨干企业。根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于中航装备是中航工业从事防务装备生产的制造平台，那么中航装备旗下资产都有注入成飞集成的可能性。由于研究院所资产整合难度较大，估计此次注入院所资产的可能性不大。按业务分类，可能注入的包括航空军品、航空民品和非航空民品。

　　三、投资建议：市场普遍认为成飞集成将注入军品，且认为对洪都航空是大利空。我们认为对洪都航空的影响是中性。对于整机类企业，持续推出新机型的能力以及是否有采购量大的主力机型的型号的意义将大于一次性注入。此前我们推荐洪都航空主要是基于公司的现有及未来产品，洪都上市公司有自己的飞机设计所，这在中航系统是唯一厂所合一的上市公司，累计生产飞机超过5000架，具有强大的整机制造能力和研发能力，强5、K8、L15、轻多、利剑、将来可能的四代教练机等就是例子。我们推荐的逻辑主要是其内生增长和核心竞争力，没有考虑任何资产注入预期。公司现有业务未来3年收入和利润复合增速超过50%，洪都集团层面教练机总装、导弹总装和无人机总装有注入上市公司的预期，持续推荐。

　　如果成飞集成注入的是民品，对洪都航空来说是利好。由于中航装备仅有两个资本运作平台，则洪都航空有可能成为防务资产整合的平台。将其洪都航空作为防务整合平台也将由有利于中航工业航空武器装备资产整合和长远发展。

　　银河电子三季报点评：净利润同比微降 无碍双主业新格局形成

　　类别：公司 研究机构：信达证券股份有限公司 研究员：谢从军，杨腾，王镆 日期：2014-10-27

　　事件：公司公布2014年三季报：2014年前三季度营业收入8.20亿元，同比下降3.18%；归属于上市股东净利润0.71亿元，同比下降6.59%。同时公司预计2014全年归属于上市公司股东净利润为1.12亿元至1.45亿元，对应同比增长为0%至30%。

　　点评：

　　公司非公开增发落定，双主业格局形成。公司对同智机电的并购在9月完成，同智机电股权已完成过户，成为公司全资子公司。合并基准日为2014年9月30日，公司将从2014年四季度起与同智机电实现业绩并表。公司将从数字机顶盒业务转变为机顶盒+军工双主业，进入全新的成长阶段。

　　数字机顶盒业务景气度有望逐步触底回升。受上半年彩电销售额两位数下滑影响，以及互联网机顶盒对传统机顶盒的冲击，尤其是各类低成本互联网机顶盒的“泛滥”，公司传统机顶盒业务受到一定影响。六月以来广电总局着力对有线电视机顶盒市场进行规范，加强对互联网电视入口的监管，并加大对广电体系OTT+DVB机顶盒的推广，作为广电体系数字机顶盒供应商，公司将从中受益。数字机顶盒业务有望逐步走出低谷期。

　　同智机电业务在手订单保障程度高。在4月23日的首次覆盖报告《主业变化带来军民融合成长空间》中，我们详细分析了同智机电军品业务受益于国防信息化进程，以及军转民用项目的成长空间。而公司在8月的交易报告书中披露，截止5月1日，公司在手尚未确认收入的订单超过2亿元，对2014年的预测收入覆盖度已达到116%。这验证了我们对公司主要业务市场需求的判断。

　　并购整合以后，同智机电军转民用业务将有更好平台。目前同智机电民用业务收入占比整体较低，而在并入上市公司以后，旋涡式空调压缩机+新能源充电大巴两大民用业务都将受益于上市公司的产能、销售平台和资本平台，结合原有的技术基础与市场基础，有望获得持续快速增长。

　　盈利预测与投资评级：我们仍维持对公司的盈利预测，考虑可比因素，假设银河电子与同智机电全年利润并表，2014至2016年合并归属母公司净利润分别为2.13亿元、2.71亿元、3.53亿元，对应新股本数(2.77亿股)EPS分别为0.77元、0.98元、1.27元。由于公司非公开增发事项落定，不确定性消除，我们提高公司目标价至28.75元，维持公司“买入”投资评级。

　　风险因素：数字机顶盒行业新的变化导致公司业务受到影响；军工装备业务订单不及预期；军转民用业务进展低于预期。

　　高德红外：2014年q1业绩符合预期

　　类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：刘深 日期：2014-04-21

　　我们认为公司2014年中期业绩符合预期。维持公司2014至2016年EPS分别为0.13元、0.24元和0.38元的预期，对应PE分别为137.x、74.6x和46.8x，维持“中性”投资评级。

　　2014年中期业绩符合预期：公司2014年Q1实现营业收入1亿、增长15.2%；归属上市公司股东净利润1505.4万，下降7.04%；实现归属上市公司股东的扣非后净利润为1496.3万，微增0.32%；实现EPS0.025元。同时，公司预告2014年中期归属上市公司股东的净利润变动幅度为-20%至10%，区间为4135.6万至5686.45，对应EPS区间0.07-0.09元，符合我们的预期。

　　持续加大研发投入：公司持续加大研发投入，导致研发费用同比增幅41.22%，超出同期收入增速26个百分点。这将为公司巩固竞争优势夯实基础。

　　红外焦平面探测器项目依然是关键：公司在2013年已经阶段性实现了从单一红外热成像企业到以红外热成像技术为核心的光电设备和系统产品研制生产单位的战略转变，但公司的红外焦平面探测器项目是公司未来成功与否的关键因素。所以，我们密切关注公司的非制冷性红外焦平面探测器项目的进展情况。

　　估值和投资评级：预计公司2014至2016年EPS分别为0.13元、0.24元和0.38元，对应PE分别为137.x、74.6x和46.8x，维持“中性”投资评级。

　　风险提示：红外焦平面探测器项目推进低于预期。

　　中航电子：航电旗舰，乘风扬帆

　　类别：公司 研究机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：冯福章，高晓春，原瑞政 日期：2014-08-08

　　持续整合打造航电旗舰

　　截止2014年，公司通过一次资产置换、一次置产注入、一次现金收购股权，共11家子公司，涵盖航电板块主要的企业类资产。2014年6月托管航电系统公司100%股权，全面承接航电系统公司的管理职能，航电板块的经营管理和未来发展均由中航电子直接进行决策。随着资产整合的持续推进，中航电子作为国内航空电子旗舰上市公司的地位不断巩固，“打造全球领先的航电系统综合集成商和电子产品设备供应商”的战略目标越发清晰。

　　未来十年中国航电市场空间“超过”2500亿元

　　航电系统是军机的“大脑”，占整机成本的比重随航电系统升级将提高到30%-35%。国防开支的增长为航空装备的跟新及换代提供了基础，预计未来十年中国新增军用飞机约1500架，淘汰更新1100架，总需求约2600架，将带来超过1500亿元的航电市场。工信部预计2020年国产干线飞机国内新增市场占有率达到5%以上，民用飞机产业年营业收入超过1000亿元。我们预计至2020年航电系统在国产民用飞机中的价值将达到200亿元；未来十年航电系统在民用飞机中的价值也有望超过1000亿元。综合来看，未来十年中国航电市场的规模将超过2500亿元。

　　研究所改制静待政策“东风”

　　托管航电系统公司后，中航电子全面承接航电系统公司的管理职能，航电板块的经营管理和未来发展均由中航电子进行决策，托管或是资产注入的前奏，也可视为整体上市的预演。但从政策角度来分析，5家研究所资产注入的前提是改制，而改制需要国家相关政策支持，故注入尚需静待政策“东风”。国防科工局2014年重点工作推进座谈会透露，军工科研院所分类改革方案有望下半年出台。

　　积极拓展民品业务，实现“343”布局

　　尽管当前公司的民品业务依然比较薄弱，但已明确提出了“343”的战略目标，即实现航空军品、非航空民品和非航空防务占营业收入的比例为3:4:3的格局。公司成立“商业创新中心”架起了各项技术、产品与市场之间的桥梁，主要拓展方向就是非航空民品。民品业务将成为公司新的增长点，也是公司实现跨越式发展、达到千亿收入目标的关键。

　　盈利预测与投资建议

　　公司航空军品将随航空装备建设及配套型号量产而持续增长；非航空防务与非航空民品的拓展则有望为公司带来跨越式发展的机会。托管航电系统公司再次确认并强化了研究所改制并注入上市公司的预期；同时亦不排除公司在相关民品领域开展并购的可能。基于现有业务，预计2014-2016年每股收益分别为0.38、0.47、0.61元；若考虑研究所一次性注入，预计14年EPS为0.80元左右。综合公司在航电领域的行业地位与成长空间、研究所改制与注入预期、及非航空产品的跨越式发展机会，维持“买入”评级。

　　中航飞机：与赛峰合作增强技术实力，为C919配套能力将进一步提升

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：徐志国，龙华，熊哲颖 日期：2014-10-13

　　事件：

　　中航工业集团与法国赛峰集团10月8日在北京联合举行媒体见面会，中航工业董事长林左鸣、法国赛峰集团董事长兼首席执行官赫特曼与众多媒体畅谈中法两国在航空工业领域的合作，分享合作体会与心得。双方领导人表示在合作中将秉承“没有竞争对手，只有合作伙伴”的理念，继续精诚合作，携手谱写中法航空工业领域合作新篇章，共同打造中法两国工业合作的典范。双方将在中国建立合资企业以共同发展民用涡桨飞机发动机。

　　2010年11月17日公司发布公告，决定与埃赛公司共同投资660万美元设立西安赛威短舱有限公司，公司出资为比例50%。2011年9月19日，西安赛威短舱有限公司开业，主要包括空客A320反推装置门、C919大型客机进气口装配件、内部固定结构组件、反推装置总装和框架组件等。

　　点评：

　　随与赛峰集团合作深入，公司技术实力将持续提升，未来为C919配套能力将进一步提高。此次媒体联合见面会从集团战略层面奠定中航工业与赛峰集团继续合作基调。法国赛峰集团是世界第一大民用飞机和直升机发动机制造商、第二大航天推进器制造商、第四大军用飞机制造商。埃赛(Aircelle)公司为法国赛峰集团子公司，是世界第二大短舱供应商。合资子公司赛威为空客A320供应反推装置门，以及为C919短舱供应商奈赛公司(Nexcelle)制造和装配短舱及短舱组件。公司依托埃塞公司技术优势进入国内外商用飞机短舱制造领域，有力推动公司融入世界航空产业链。受益于合作不断深化，公司技术实力将进一步提升，为C919的配套能力将不断提高，充分分享未来大飞机量产带来的巨大市场。

　　预计短舱公司14年将实现扭亏，净利润达到1000万元。西安赛威于2012年4月交付首件A320反推装置门，按设立时规划，2015年将成为该产品的唯一供应商。受益于产品量产，赛威13年营收1.05亿元，净利润减亏2000万，基本实现盈亏平衡。赛威14上半年营业收入8376万，达到13全年营收的80%，净利润438万实现扭亏，我们预计全年净利润将达到1000万元。未来随配套能力不断增强，赛威盈利能力将进一步提升，成为公司重要利润贡献点。

　　盈利预测与投资建议：

　　公司大周期反转拐点确立，业绩有望持续高增长，预计未来5-7年净利润复合增速30-50%。公司目前订单饱满，产品结构逐步改善，飞机订单逐步上升，新产品占比不断增加，净利润增速将明显快于营业收入增速。预计2014-16年EPS分别为0.17、0.23、0.30元，对应PE94.02、68.44、53.10倍。维持之前目标价16.00元，“买入”评级。

　　风险提示：

　　军品订单大幅波动及军品交付时间的不确定性；新产品量产晚于预期；生产线建设力度加大影响当期净利润。

　　中国重工：科研院所注入渐行渐近

　　类别：公司 研究机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：高晓春 日期：2014-09-17

　　事件

　　中船重工集团日前出台《关于全面深化改革的若干意见》。

　　简评

　　集团加速推进全面改革

　　日前，中国船舶重工集团出台了《关于全面深化改革的若干意见》，涉及大力发展混合所有制经济、积极引入外部资本、推进资产证券化、员工持股、股权激励、推进科研院所分类改革等多个方面，并明确提出了2014 年完成科研院所分类方案等。这是兵器集团推出无禁区改革后，十大军工集团中又一个推出全面改革的军工集团。

　　混合所有制改革提升激励效果

　　我们认为，未来军工行业是一个成长性行业，而不光是以前的纯靠资产注入。成长一方面来自装备需求，另一方面来自军队技术民用化；而以成飞集成的模式、军工企业完善混合所有制改革实施管理层持股，实现了军工企业长期发展的内部激励机制。中船重工旗下风帆股份、乐普医疗已经实施，预计未来会有更多企业实施这方面改革。

　　军工科研院所资产注入渐行渐近

　　我们认为，军工科研院所注入政策一放开，中国重工和中航电子是最早能够进行实质性注入动作的两家公司。从弹性来看，去年中船重工集团科研设计和技术服务实现收入147.89 亿元、毛利率30.84%，我们假定15%的净利率、净利润在22 亿元左右，是去年上市公司净利润的0.76 倍；考虑到分批注入，假设第一批注入资产有10 亿元净利润、增发10%股本，业绩增厚也有20%。

　　推进业内重组整合时机合适

　　目前，民船行业已经见底回升，但对中小地方、民营船厂来说，持续接单能力受到重大考验，此时适当进行行业内的收购和重组是最佳时机、可以以相对便宜的价格完成成交。9 月9 日，大船收购大连大洋船舶，用于建造LNG 和军船。

　　金融创新提升接单能力

　　产融结合是优化产品结构、延伸业务链条的重要方向，目前船东、海工业主等现金流不佳，设立融资租赁公司、产业基金是船厂获得更多订单的有效手段。我们暂维持对公司的买入评级，股价短期刺激因素包括广船复牌、科研院所注入、军工军贸订单等。

　　闽福发A:并购“电子蓝军”方案商，航天科工注资控股

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：周明巍 日期：2014-09-26

　　事件

　　公司公告拟以5.78元/股发行3.4亿股收购南京长峰航天电子科技有限公司100%股权，并向南京长峰大股东航天科工防御技术研究院的母公司航天科工集团募集配套资金，非公开发行1.11亿股，融资6.44亿元。完成后总股本达到约14亿股，按停牌前6元/股计算，市值达84亿元。

　　评论

　　第一，通过此次并购获得高成长，高行业与技术壁垒与高业务协同效应的军工资产。南京长峰主营业务是室内射频仿真试验系统、有源靶标模拟系统和仿真雷达系统的研发、生产和销售，是国防信息化行业的高新技术企业。其产品用途是在室内(内场，包括射频暗室和常规实验室)或靶场(外场，包括军方试训基地、装备试验地和装备使用地)，构建电子目标场景和复杂电磁环境。通过对武器系统及装备作战目标和外部电磁环境的仿真模拟，实现对武器系统及装备的综合技战术性能的测试、试验、评估、标校和训练。

　　南京长峰以“电子蓝军”为业务引领，为用户提供“电子蓝军”的全套解决方案，其主要客户为解放军总装备部、空军、海军、二炮等装备采购部门，以及中国航天科工集团、中国航天科技集团、中航工业集团、中国兵器工业集团、中船重工集团和中国电科等军工集团下属的研究院所和部队下属的研究院所。其业绩承诺2015-2017年1.12亿，1.31亿和1.51亿元。

　　此次闽福发以19.7亿元的并购对价收购南京长峰，相当于15年承诺业绩的17.5倍的PE，这在一级市场属于较高水平，相较于之前并购欧地安以5.83亿对价，相当于2014年12倍PE，也存在明显的估值提升。我们认为闽福发并入航天长峰资产本身既获得了复杂电磁环境仿真即“电子蓝军”装备等优质资产，也能够帮助闽福发原有电磁安防业务的进一步拓展，互相之间可以产生明显的协同效应。南京长峰的业绩承诺应理解成必须完成的底线，从而也可预示其超预期实现承诺应是大概率事件。

　　第二，混合所有制新突破，未来想象空间无限。增发并注入募集配套资金6.4亿以后，航天科工集团直接成为上市公司控股股东，直接持股7.96%，合计持股占比19%以上，一致行动人(包括基布兹与康曼迪)占比27.97%。成为混合所有制“民参军”的创新形式。

　　所以，此次除了前述打造电磁军工龙头以及协同效应以外，航天科工集团注入资金并入主，使闽福发成为航天科工集团公司直接下属企业，体现了航天科工集团对闽福发平台的认同。通过增发以及处理投资业务后，公司账面现金或类现金有望达到20亿左右，航天科工目前资产证券化率仅15%左右，处于10大军工集团倒数，未来将为二级市场增加巨大想象空间。

　　结论：

　　1。此次增发将完成公司对军工电磁领域龙头的打造，今年按全年并表计算的合并利润有望达3.5亿左右，经常性利润超2亿，且大量业务都处在行业高成长初期。

　　2。航天科工集团入主成为控股股东后，结合公司大量在手现金(通过配套募集以及未来清理投资类业务，公司在手现金将达到20亿级别)，为其未来借助国家军事科研院所资产证券化做大做强奠定基础。而借助上市公司平台理顺股权关系，也将进一步激励现有各子公司管理层做好公司主营业务。

　　3。即使不考虑未来进一步增发与股本扩张，依靠自身发展以及依托大股东资源，利用自有现金并购进行的国防信息化平台打造。若参考并购欧地安的估值，闽福发通过现金并购其他公司产生的利润有望可达到2亿元左右规模，由此对应合理市值应在200亿元左右，对应阶段性目标价格15元左右。

　　成飞集成：重组方案公布，未来防务公司唯一平台

　　类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：魏萌 日期：2014-05-22

　　成飞集成经过4个月停牌于19日公告公司本次重大资产重组拟采取发行股份购买资产的方式，由成飞集成向中航工业、华融公司及洪都集团三家资产注入方定向发行股份，购买沈飞集团100%股权、成飞集团100%股权及洪都科技100%股权。同时，本次重组还将实施配套融资，即成飞集成拟向中航工业、华融公司、中航飞机、中航机电、中航投资、中航科工、中航电子、中航技、航晟投资及腾飞投资非公开发行股份募集资金50亿元人民币。未来，公司由原有汽车业务向中航防务业务转型，并且将会成为中航工业集团唯一的防务资产上市公司平台。本次防务资产注入以后，大幅提升公司的盈利能力和发展空间。我们首次给出“强烈推荐”的投资评级。

　　公司业务转型，防务资产注入：此次资产注入以后，公司的主营业务将会发生重大转变，由原来的汽车零部件业务向防务飞机总装业务转变。

　　成飞和沈飞作为中航工业旗下战斗机研发和生产的主要单位。旗下有多款成熟战斗机型，如：歼10、歼11B 等。也有正在研发的歼15、歼20等。洪都科技是以空面导弹的研发和生产为主业的公司，主要产品具有适用范围广、精确打击等实战能力。我们预测公司营业收入和净利润通过本次资产注入将大幅提高，由原来的7.7 亿元增加到近230 亿元，净利润增加到近8 个亿。公司盈利能力大幅提升。

　　装备周期促成飞和沈飞主力机型放量：公司业务转型以后，正处于装备升级换代的周期里，因此公司未来3-4 年将受益于空军装备的提升。我们预测未来几年公司的营业收入将会保持20%以上的增长。净利润也同比例大幅提高。

　　配套融资50 亿集团内部消化，公司前景看好：公司这次资产注入过程中，同时公布50 亿的配套融资需求，由于中航集团极其看好公司未来发展，因此配套融资全部内部认购，持有期36 个月(如下表1 所示).

　　从此举中不难看出中航集团整体对于公司未来三年的发展充满信心。

　　盈利预测与投资评级：我们根据成飞集团、沈飞集团、洪都科技及公司原有业务的发展，测算公司未来2014-2016 年营业收入为225.88 亿元、293.64 亿元和381.73 亿元，净利润为7.96 亿元、10.39 亿元和13.53 亿元。我们看好公司未来在中航防务业务的发展，我们初次给出“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示：资产注入和配套融资不能按时完成；飞机装备数量低于预期。

　　中国船舶：造船盈利底线抬升，海工毛利率改善

　　类别：公司 研究机构：广发证券股份有限公司 研究员：罗立波，刘芷君，刘国清，真怡 日期：2014-09-02

　　中国船舶2014年上半年实现营业收入13,823百万元，同比增长26.5%；归属于母公司股东的净利润120百万元，同比增长143.0%，EPS为0.09元；公司扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为102百万元，与上年同期亏损49百万元相比改善明显，表明前期船市复苏开始对公司利润产生积极影响。

　　新签订单良好：2014年上半年，公司承接新船订单36艘/573.52万载重吨，吨位数同比增长10%，承接修船订单8.85亿元，同比增长21%；公司的动力业务板块承接柴油机139台/330.57万马力，功率数同比增长82.6%；公司的海洋工程业务板块承接合同24.98亿元，其中，自升式钻井平台建造2座、维修项目2座；公司的机电设备业务板块承接合同13.89亿元。

　　利润率将逐步回升：考虑到新船价格是在2013年9月以后上涨明显，根据造船所需要的时间周期，我们预计公司船舶造修业务的利润率将在2014年3季度左右开始出现改善，从而带动公司整体业务的回升。2014年上半年，公司的海洋工程业务营业收入达到2,640百万元，同比增长220.6%，毛利率提升3.35个百分点至4.29%，其原因主要是公司发展新供应商，改变设备采购形式，降低了设备采购成本。

　　盈利预测和投资建议：根据分项业务情况，我们预测公司2014-2016年分别实现营业收入27,676、32,865和38,262百万元，EPS分别为0.178、0.420和0.677元。结合行业盈利水平抬升，公司综合竞争力突出，将充分受益于此，同时集团加快整合，海洋工程新业务空间巨大，我们继续给予公司“买入”的投资评级。

　　风险提示：全球宏观经济波动导致航运和船舶市场需求波动的风险。如果钢材等原材料价格大幅波动，将影响企业在手订单利润率。

　　北方创业：货车收入结构继续向好，军工预期提升

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：龙华，熊哲颖 日期：2014-08-27

　　北方创业公告2014年上半年实现营业收入18.64亿元，同比增7.91%；营业利润2.52亿元，同比增32.84%；归属于母公司净利润2.17亿元，同比增32.18%，EPS为0.26元。

　　上半年收入增速较低，利润增长依靠收入结构优化。二季度北创收入、利润分别增长10.14%、10.46%，上半年北创的货车业务收入增长14.97%，但其毛利率25.90%为历史最高，这是由于北创交付主要为自备车及出口的高毛利车辆。神华铁路在14年1月招标采购的1.34万辆C80型敞车中北方创业获得2800辆，订单金额18.34亿元。北方创业的中标数量、合同金额均创历史新高。根据合同交车计划，该2800辆货车预计将在2014年全部交货，成为当年支持北方创业业绩的中流砥柱。北创与神华建立了长期的良好合作关系，我们预计神华进行2014年度招标时将大量采购最新100吨级铝合金敞车，北方创业将成为北车齐齐哈尔厂、南车长江厂两巨头之外的重要中标公司。而铁路总公司货运改革推进，白货运量增加巨大，运输白货的集装箱平车、冷冻冷藏车等特殊车辆需求大幅增加，北创除了具备各类车辆的设计、生产能力，历史上曾占有自备车30%的高市占率，还具有良好的自备车市场销售体系，有望极大获利。

　　海外收入大幅增加，北方创业14H1签订外贸合同17202万元，同比增长101.4%，实现外贸收入17202万元，同比增长117.7%。根据北方创业历史中标公告分析，我们预计从中标公告到正式签订出口合同之间有几个月时滞，估计14年上半年签订外贸合同并已实现交货的是13年6月公告的中标印尼的600辆货车，7月份正式签署外贸合同的4.88亿元铁路货车应该是14年3月中标公告披露的1100辆埃塞俄比亚货车。从目前情况看，北方创业至少已拥有出口货车在手订单4.88亿元。从上表看，该订单金额已远超13年的数倍，将为未来一年奠定良好的出口收入基础。

　　兵器集团董事会的正式成立标志着中国兵器集团顶层设计的改革方案实质性推进，正式拉开帷幕。兵器集团下属11家上市公司在“无禁区改革”框架下，按照“核心业务上市、民品主业改制、非主营业务退出、办社会职能移交”的思路，获得各自子集团资产整体上市，产业转型升级优化等方面的历史机遇。对于北方创业而言，公司作为兵器集团“长子”—内蒙古一机集团之“长孙”(子集团唯一上市公司平台)，我们预计北方创业拥有更高的军工资产注入预期。

　　预计2014-2016年每股收益为0.50、0.72、0.95元，2014年8月25日公司收盘价16.69元，对应15年动态市盈率23倍。铁路货车业务保障公司业绩数年保持高增长，军工需求快速增长显现及兵器集团资产证券化开始正式推进，给予公司2015年28-30倍完全摊薄市盈率，目标价20-21.5元，买入评级。

　　风险提示。1、兵器集团体制改革进度不达预期。2、公司神华需求和海外业务拓展不达预期。

　　航空动力：业绩大幅增长，整合效应初显

　　类别：公司 研究机构：广发证券股份有限公司 研究员：真怡，罗立波 日期：2014-08-29

　　核心观点：

　　14年中报业绩大幅增长，主要是收入增长、费用率水平下降且营业外支出和资产减值损失减少。14年上半年公司完成了重大资产重组的资产交割，上半年收入110.74亿元，同比增长15.82%；归属于母公司股东净利润2.35亿元，同比增长121.74%；14年上半年EPS 为0.13元，同比增长116.67%。

　　公司净利润增速高于收入增速主要是管理费用率和财务费用率水平下降，且上年营业外支出和资产减值损失较大。公司14年上半年航空发动机业务略增，航空外贸转包业务略有下滑，收入增长分别为6.53%、-5.67%；非航产品和贸易增长41.32%。航空发动机业务仍占最主要的份额，约为49%。

　　公司14年上半年毛利率略降，期间费用率有所下降。14年上半年综合毛利率水平约为13.25%，较上年同期略降0.49个百分点。其中，航空发动机毛利率上升约2.87个百分点；转包业务毛利率基本持平；非航业务毛利率下降3.91个百分点。14年上半年三项费用率水平为12.24%同比下降1.04个百分点，资产减值准备同比下降48%。

　　上半年黎明、黎阳公司业绩改善较显著。中报显示，上半年黎明公司贡献了整个公司归母净利润的30%以上，南方公司业绩贡献约11%，黎阳公司业绩贡献占比约18%。黎明公司上半年收入、利润增长幅度分别达34%、305%；黎阳公司收入尽管下滑12%，利润增长却达64%，均体现出明显盈利提升，而南方公司收入和利润则分别下滑15%和33%；母公司的收入、利润增长则分别增长28%、38%。但由于四季度一般为结算高峰期，上半年数据不一定代表全年趋势，改善幅度还有待观察。

　　盈利预测及投资建议：按照重组后各公司盈利预测及中报情况，我们微调之前的预测，预计14-16年EPS 分别为0.50、0.58、0.70元/股，维持买入评级。(2012、2013年数据为调整前数据)风险提示：军品结算的季节性以及军方采购的不确定性可能会影响短期业绩；航空发动机研制周期较长且研制过程具有不确定性，可能会增加业绩的不确定性，重组后公司盈利能力的提升和改善进度具有一定不确定性。

　　水处理板块7大概念股价值解析

　　碧水源：业绩符合预期，看好长期发展

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳 日期：2014-10-29

　　业绩基本符合预期：2014 年前三季度实现营业收入12.93 亿元，同比增长2.59%，实现归母净利润1.67 亿元，同比增长25.94%，实现基本每股收益0.16 元；其中第三季度实现营业收入2.98 亿元，同比下降31.7%，实现归母净利润0.31 亿元，同比增长2.24%，实现基本每股收益0.03 元。

　　全年业绩增长可期：前三季度净利润增速快于营业收入增速，主要原因来自BT 投资业务产生的投资收益(净利润增长贡献率达91%).

　　前三季度期间费用率达17%，同比增加7 个百分点，其中主要在于财务费用率上升较快，系银行贷款增加导致贷款利息增加所致。考虑到公司项目收入确认主要集中在第四季度，仍然看好全年业绩增长。

　　持续看好投资价值：1)膜技术领域领军者：连续建成多个地下式MBR 再生水厂，未来有望占领更多市场份额，同时，公司生产的DF膜也完成示范工程建设，将带来新的业绩增长点。2)全国多地布局，延续PPP 模式：公司目前已经成功开拓北京、上海、天津、云南、江苏、内蒙古、湖北、湖南、贵州、陕西、新疆、山东、广东、山西、吉林等地区，并继续延续混合所有制“PPP”模式，推动公司膜技术进入新的区域水务市场。3)“水十条”利好膜法水处理：“水十条”预计年内出台，将提高污水排放标准，从而提升膜法水处理需求。

　　投资建议：暂不调整公司盈利预测，预计2014 年-2016 年EPS 分别为1.17 元、1.64 元和2.22 元，对应PE 为23.8 倍、16.9 倍和12.5倍，公司为MBR 市场当之无愧的龙头企业，在手订单充足，看好MBR 行业发展，维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价35 元。

　　风险提示：项目开拓进展低预期、应收账款风险等

　　利欧股份(002131)：实现强强联合增持

　　公司近日发布公告，公司与友林泵业株式会社共同投资设立浙江利欧友林供水系统有限公司(下称“利欧友林公司”)，利欧友林公司注册资本为800万元，其中，公司投资550万元，占68.75%；友林泵业株式会社投资250万元，占31.25%。

　　评论：

　　1。合资公司主营业务变频供水系统产品。变频供水系统产品是把电机变频技术和微机控制技术应用到供水领域的新一代供水装置，与目前普遍采用的恒速泵加压供水、水塔高位水箱供水、气压罐供水等传统方式相比，变频供水系统具有节水节电、运行可靠、控制灵活、联网监控、自我保护等特点，是未来供水设备的主导产品。变频供水系统应用范围广泛，包括城市生活用水、工业企业用水、消防用水、锅炉循环水系统、农田灌溉系统等领域。

　　2。与韩国友林泵业株式会社合作，实现强强联合。利欧友林公司依托韩国友林泵业株式会社先进的生产技术和工艺，研发、制造高品质的变频供水系统产品，并利用公司强大的销售网络和市场渠道优势，实现该产品的批量销售，从而实现合资双方的强强联合。该合资项目的实施，符合公司的长远发展规划。

　　3。变频供水系统产品未来市场销售广阔。随着我国经济的快速发展，人民居住环境得以极大改善，城镇化进程的逐步加快也对包括城市供水在内的城市基础设施建设提出更高的要求，随着人们对供水质量及供水系统稳定性可靠性要求的不断提高，要求设计生产高性能、能适应复杂供水环境的恒压供水系统产品成为必然趋势，变频供水系统以其明显的功能优势具有大面积替代现有传统供水方式的市场潜力。

　　4。提升现有产品附加值，开拓国内市场销售。公司积极向工业用泵高端市场领域延伸，子公司湖南利欧泵业公司主要生产立式斜流泵、轴流泵、中开式双吸离心泵、多级离心泵、渣浆泵、脱流泵、耐腐蚀化工泵及铝业工艺流程泵等产品，广泛用于国家大型水利设施、城市供水、化工等领域，项目预计今年底或明年初有望投产。此次合资涉足变频供水系统，有利于公司拓宽产品线，提升现有产品附加值，开拓内销市场，进一步增强公司的综合竞争优势和抗风险能力，使公司继续保持快速稳定的发展态势。

　　5。盈利预测及投资评级。我们预计2010-2012年EPS分别为0.39元、0.56元、0.74元，按10月15日收盘价计算，对应动态PE分别为42倍、29倍、22倍。考虑到明年公司

　　国电清新：股权激励高标准严要求，公司发展进入全新阶段

　　类别：公司 研究机构：民生证券股份有限公司 研究员：袁瑶，龙雷 日期：2014-11-26

　　一、 事件概述。

　　公司11月24日晚间公布股权激励计划(草案)：此次股权激励计划涉及对象86人，包括公司董事、高管、中层管理人员、业务(技术骨干)以及董事会认为需要进行激励的相关员工。

　　激励计划拟向激励对象授予1500万份股票期权，占总股本5.328亿股的2.82%。

　　其中。首次授予1352万份，预留148万份。

　　首次授予股票期权的行权价格为21.81元。

　　首次授予股票期权自授权日起满12个月后，激励对象应在未来36个月内分三期行权，行权数量比例分别为30%/30%/40%。

　　业绩考核指标为归属上市公司股东扣非后净利润增长率，要求以2014年净利润为基础，2015-2017年净利润增长率分别不低于85%、170%、270%。

　　二、 分析与判断。

　　股权激励业绩考核高标准严要求，显示管理层对公司未来发展充满信心。

　　本次股权激励计划考核指标要求2015-2017年净利润增长率在2014年基础上分别不低于85%、170%、270%，未来3年复合增长率约55%。根据公司三季报中对2014年全年业绩所做预测为增速40%-60%、净利润2.52亿元-2.88亿元取中位数计算，即2015-2017年归属净利润需分别达到5亿、7.3亿、10亿以上，也即2017年净利润达到2013年的5.6倍以上，如此高增速的考核标准充分显示出管理层对公司未来发展充满信心。

　　火电深度减排全面开展，公司主业进入高速成长期。

　　雾霾倒逼之下，燃煤发电机组的大气污染物排放标准不断加码，随着常规脱硫脱硝对减排的边际效应递减，包括“超低排放”在内的更严格的要求开始进入普及阶段，火电深度改造市场容量预计将达到405亿元以上。公司长期专注火电深度脱硫除尘技术的研发和推广，拥有完全自主知识产权的湿法脱硫核心技术、超净脱硫除尘除雾一体化技术，并取得国际领先的干法脱硫技术使用权，在未来深度改造市场具有很强的竞争力。此外，公司脱硫脱硝特许经营规模名列行业前茅，目前地方对实施超低排放的火电机组已展开新一轮补贴政策，不仅工程数目会大幅增加，运营项目的盈利能力也将提升，公司还将借助其丰富的业绩优势在特许经营市场进行扩张。

　　大气治理主业迎来黄金发展期。

　　第二主业陆续建成投产，新增长点业绩将开始兑现。

　　公司近年来围绕“节能、环保、资源综合利用”，设立和收购了清新节能公司、赤峰博元公司、中天润博公司等，开展余热利用、煤焦油加氢、再生水及污泥处置等业务。自明年开始，这些项目将陆续建成投产，目前赤峰博元的15万吨煤焦油加氢项目已进入到试车阶段，清新节能的莒南供热项目预计明年初开始逐步投运，石家庄塔坛项目也将在二季度开始运行，中天润博旗下临汾、西咸新区、太原等水处理项目也将陆续建成投运，为公司业绩带来新的增长点。

　　积极拥抱资本市场，极大提升长期增长潜力。

　　公司今年来先后与青云创投等合作成立产业基金，并由大股东世纪地和减持2633万股(约占总股本的4.94%)与和君系联姻，均标志公司在资本运作方面更为积极主动。股权激励计划的实施将为公司带来新的活力，公司内部治理进一步得到优化，与和君系等合作将增强公司资本运作的能力，为未来跨越式发展建立良好的基础，综合看其长期增长潜力得到了极大的提升。

　　三、 盈利预测与投资建议。

　　我们预计公司2014-2016年净利润分别为2.77亿元、5.30亿元、7.83亿元；折合EPS 分别为0.52元、1.00元、1.47元，对应当前股价PE39、21、14倍。维持“强烈推荐”评级，合理估值28元。

　　四、 风险提示：股权激励计划实施尚需经过董事会、证监会、股东大会审议或投票通过。

　　津膜科技：发布增发预案 缓解资金压力

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：张浩 日期：2014-11-14

　　事件：

　　公司11月11日晚发布非公开发行A股预案，拟募集资金总额不超过3.99亿元，其中1.20亿元用于补充工程配套资金、2.15 亿元用于东营项目、0.64亿元用于新型膜材料研发及中试。若按停牌前市场价格计算，本次非公开发行 A 股股票数量约不超过0.17 亿股，占发行后总股本的6%。本次发行对象为不超过5家特定对象，以现金认购，本次发行的定价基准日为发行期首日。

　　点评：

　　展望2015年，“十二五”进入收官阶段，水处理设施的投资建设市场将迎来快速发展，膜法水处理以其较高的出水品质更多的获得市场青睐。并且，鉴于今年政府业主方出现较多延期现象，部分订单转移至2015 年。因此，无论是市场还是公司基本面均有较大增长空间。工程类业务与膜销售业务的拓展均有赖于公司可支配现金数量。

　　我们认为公司在这一时点上公布增发方案，首先，有利于在建BOT 项目的顺利推进，并如期确认膜产品与工程方面的收益。其次，缓解资金压力，为拓展工程类业务奠定基础。最后，优化债务结构，降低公司负债率。

　　承接大型BOT项目使公司现金流紧张：公司自成立以来，主要盈利模式为销售膜产品和承接水处理EPC 工程业务。项目回款较为及时，财务负担较小。今年，公司携手胜利油田孚瑞特置业有限责任公司，以二者合资公司的名义，与东营市城管局签订东营市东城南污水处理BOT项目，工程计划投资3.05亿元。三季报资产负债率23.17%，同比升高6.31pct，在手现金1.8亿元，相较于BOT项目投资体量，公司资金压力显著上升。

　　增发后在手现金充裕有利于拓展工程业务：工程业务是公司的业务主线之一，过去三年在毛利润中占比均在65%以上，是公司业务拓展的重要方向。由于工程类业务需要垫资建设，在手资金多寡直接决定公司承接项目总量。本次非公开发行的募集资金中，1.20亿元用于补充工程配套资金，为公司2015年拓展相关业务奠定基础。

　　并购重组预期并未完全消除：公司在今年六月重组失败复牌后仍处于重组静默期，因此，短期内无法重启这一计划。但我们认为，增发成功后可将已投入BOT项目资金置换出，公司仍有充足现金考虑并购重组事宜，这一预期并没有完全消除。

　　盈利预测：增发后公司在手现金增加，有助于降低财务费用，对冲部分摊薄效应。鉴于东营项目的高利润收入将在明年确认，并且重构后的营销体系，经过今年的磨合期后有望在明年发力。我们预测15年EPS为0.58元，参考环保水务行业成长性个股的平均估值水平，给予公司2015年45倍目标动态PE，目标价26.1元，维持增持评级。

　　风险提示。

　　(1) 工业水处理项目落地受政策影响，不确定性较大。

　　(2) 行业竞争加剧，使公司盈利能力下滑。

　　首创股份：收入稳步增长，资产梳理将提升公司盈利水平

　　类别：公司 研究机构：方正证券股份有限公司 研究员：梅韬，郭丽丽 日期：2014-11-04

　　事件：

　　公司发布三季报，前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；实现归属于上市公司股东净利润2.21亿元，同比增长1.19%；EPS0.1003元/股。

　　点评：

　　收入稳步增长，工程建设、电器拆解成新增长点

　　公司前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；其中三季度收入分别为10.43亿元，与二季度基本持平。公司通过 BOT、收购兼并等方式积极开拓水务市场，水处理规模持续增长。在传统水务外延式扩张的同时，水务工程建设和电器拆解业务成为公司收入增长的又一动力。

　　收入结构变化导致毛利率有所下滑

　　公司销售毛利率38.77%，同比下降6.32个百分点，环比也呈现下降趋势。收入增长结构的变化是毛利率下降的主要原因。毛利率较低的水务工程建设、电器拆解业务是今年公司主要收入增量，使得公司营业成本同比增长38.47%。 财务费用、营业外支出拖累业绩，净利润微增1.19% 公司销售费用、管理费用保持稳定，由于公司长、短期借款增加导致前三季度财务费用增加1.14亿元。此外，由于子公司本期报废固定资产增加，公司营业外支出比去年同期增加0.54亿元。财务费用、营业外支出拖累公司净利润增长，前三季度公司归属净利润2.21亿元，微增1.19%。从单季度来看，三季度净利润0.91亿元，与二季度持平。

　　出售绿基公司股权，有望增厚四季度利润约2亿元

　　公司10月29日发布公告，拟通过协议转让的方式转让所持有的绿基公司51.28%股权，转让价款拟定为4.62亿元。公司持续梳理资产，有利于进一步聚焦水务、环保等主营业务，有利于公司的资产优化、产业链延伸与战略提升。截止2013年，绿基公司投资成本期末余额2.76亿元，此次股权转让若能在年内完成，有望增厚四季度非经常性利润约2亿元。

　　四大因素驱动公司水务资产盈利能力提升

　　低收益资产和高费用率拉低了公司资产价值，公司盈利水平提升将使公司资产价值获得重估。我们认为，公司盈利水平提升将受到四方面因素驱动：1)剥离低盈利性地产及京城水务资产，寻求战略转型；2)阶梯水价推广提升自来水业务盈利水平；3)污水再生利用势在必行，推动污水资产价值提升；4)国企改革背景下激励预期推动公司管理改善，提升净利率。

　　收购嘉净环保，农村水处理业务值得期待

　　我国农村水处理市场的需求急迫、前景广阔，在地方政府推动下有望提前启动。近期首创股份通过收购苏州嘉净环保51%股权进军该领域，公司瞄准有财政实力的东南沿海发达地区，大力拓展DBTO模式的农村水务项目，目前在江苏、浙江等地区已有项目储备，未来将作为重点方向来发展，农村水务业务值得期待。

　　盈利预测与评级：

　　不考虑水价改革预期，我们预计公司2014和2015年EPS分别为0.27、0.36元(考虑增发摊薄)，当前股价对应P/E分别为28X、21X。公司是兼具水资源化和国企改革预期的主题性投资标的，现价有较强安全边际，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　(1)市场扩张及投资风险；

　　(2)水资源化改革低于预期。

　　南方汇通：反渗透膜厚积薄发，期待重组凤凰涅槃

　　类别：公司 研究机构：广州广证恒生证券投资咨询有限公司 研究员：姚玮，徐闯 日期：2014-05-05

　　中国南车重组承诺期限渐近，公司将完成华丽蜕变。公司货车业务与大股东南车集团形成的同业竞争问题一直没有解决，目前距离南车重组承诺的期限渐近，公司资产重估预期强烈。公司旗下的时代沃顿和大自然科技是公司多元化业务拓展中培育出的优质资产，未来资产重组中将时代沃顿和大自然科技剩余股权置入上市公司是大概率事件。在技术积淀、市场需求、产能释放等多维度驱动因素下，时代沃顿和大自然科技将推动公司资产重估，由传统装备制造华丽转型为环保新材料高新科技公司。

　　时代沃顿为复合反渗透膜龙头，成长前景巨大：复合反渗透膜在工业净水、家用净水器、海水淡化等领域的需求将保持强劲增长。家用净水器RO 滤芯市场规模将保持50%的年复合增速，2020 年将超120 亿元；舰船等海水淡化能力的提升为复合反渗透膜打开广阔的想象空间。目前国内80%以上的反渗透膜市场仍被陶氏、日东电工等国外巨头垄断，进口替代潜力巨大！时代沃顿技术实力强，是国内反渗透膜领域绝对龙头。时代沃顿突破国外大型膜制造厂商的技术封锁，逐步掌握了反渗透膜制备关键核心技术，强大的技术储备为公司反渗透膜业务建立宽阔护城河。

　　沙文基地项目或提前投产，产能瓶颈得以释放。公司在沙文基地投资2.6 亿元建设反渗透膜及超滤膜项目，新增年产900 万平方米的生产能力，使企业膜材料年生产能力达到1700 万平方米。产能释放将打开复合反渗透膜和膜组件业务新增长空间。

　　大自然科技有望成为公司新的业绩增长点：大自然科技具备天然山棕丝原料壁垒和技术优势，是我国植物纤维材料领域的领导者。近年来大自然经营业绩持续快速增长，企业步入了快速成长的轨道。

　　2013 年9 月，公司启动大自然沙文工业园建设(整体搬迁及改造)项目，设备升级和新增产能将推动大自然业绩持续提升。

　　盈利预测与估值：基于公司现有的业务架构，我们预计公司14-16年摊薄EPS 分别为0.19、0.25、0.35 元，当前股价对应PE 分别为52、41、28 倍。考虑到重组承诺期限渐近，公司估值提升预期强烈，在技术、市场和产能等多维度驱动因素下，公司反渗透膜业务将再度步入高速增长通道。首次覆盖，给予公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：重组方案进展低于预期，沙文项目进展缓慢。

　　永清环保：工程业务毛利率下行拖累利润增速，技术与资本储备殷实，静待土壤政策风起

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：张浩 日期：2014-10-28

　　事件：

　　永清环保今日发布3季报，1-3季度实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%，归属母公司股东净利润0.47亿元，同比增长1.26%，综合毛利率为16.19%，同比降低4pct，基本每股收益0.24元。

　　此前，公司于10月10日发布前3季度业绩预告，预计归属母公司股东净利润同比增长0%-10%，3季报内容与之相符。

　　点评：

　　根据2014年中报与三季报数据，公司传统工程业务仍旧保持快速增长，但是毛利率水平下降拖累综合利润率。我们认为，随着脱硫脱硝市场逐步饱和，价格战将不可避免，因此毛利率下行可能成为长期趋势。土壤修复业务的增速慢于市场预期，但公司已从产业链布局、技术储备和资本实力方面做好了迎接土壤修复市场盛宴的准备。鉴于“十二五”期间仍是土壤修复的示范项目探索阶段，“土壤十条”可能于明年颁布，公司明后两年的业绩将有显著提升。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。

　　公司近期动态

　　永清环保自上市以来，积极布局多元化环保业务平台，先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝、土壤修复和生活垃圾焚烧等环保业务板块。2014年以来，公司主要活动包括以下几方面：

　　(1)成立永清东方布局除尘板块：9月23日永清环保公告与珠海克林格林合资设立湖南永清东方除尘系统工程有限公司，公司控股60%，为布局新型高效静电除尘器项目、开发烟气处理清洁岛建设和运营市场做技术准备。随着脱硫脱硝市场逐步饱和，大气雾霾问题持续升温，除尘将成为大气治理的下一个热点话题。公司有望在现有客户资源的基础上，在除尘业务中获得新的业绩增长点。

　　(2)收购株洲湘银弥补资质短板：9月18日，永清环保以现金出资5000万元对湘银园林进行增资(其中1000万元计入资本公积)。增资后湘银园林注册资本为5000万元，永清环保持股80%。湘银园林持有城市园林绿化(二级)和市政公用工程施工总承包(三级)两个资质，可填补永清环保在园林及市政总承包资质方面的空白，对公司在土壤修复业务领域将形成有利的补充。

　　(3)定增募资17亿改善债务结构：永清环保以25.75元/股的价格向湖南永清投资集团有限责任公司等五名特定对象增发0.64亿股，认购后36个月内不得转让。募集资金16.55亿元全部用于补充公司流动资金。公司此举，意在满足公司实现综合环境服务提供商战略的流动资金需求，为今后承接大型脱硫脱硝工程、土壤修复和垃圾焚烧项目做好准备。

　　而大股东增持也有助于提升市场对于公司前景的信心。

　　2。财报分析

　　(1)收入：

　　2014年前3季度，公司实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%。单季度来看，1~3季度收入分别为1.16亿元、3.05亿元和2.20亿元，同比增长10.09%、69.15%和10.39%，3季度业绩增速环比回落。

　　目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理(即土壤修复)业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。

　　(2)盈利：工程承包业务毛利率下滑拖累综合毛利率

　　前9月，公司综合毛利率为16.19%，同比下降4pct。单季度来看，1~3季度分别为16.57%、15.23%和17.32%，同比降低-5.42%、-2.14%和-4.37%。根据2014年中报数据，占收入比重86%的工程承保业务毛利率下滑直接导致综合毛利率同比下降。经过“十一五”和“十二五”两轮集中的市场空间释放，脱硫脱硝市场容量日趋收窄，企业之间竞争向价格战演变，因此，脱硫脱硝业务毛利率下行拖累综合毛利率或成为长期趋势。

　　(3)期间费用：

　　前9月，公司期间费用共计0.41亿元，同比增长9.04%，占比营业收入降低1个百分点。其中，销售费用0.13亿元，同比降低11.54%；管理费用0.34亿元，同比增长18.61%。财务费用-0.06亿元，同比降低12.13%。

　　(4)现金回流：回款情况显著向好

　　前3季度，公司经营性现金流入0.61亿元，同比转负为正，增长312.48%，显著快于收入增速(32.17%)。从占营收比例来看，前3季度占比9.55%，同比升高15pct。单季度来看，1~3季度分别占比-12.48%、21.73%和4.30%，同比升高11pct、7pct、20pct。受益于工程项目开始逐渐回款，3季度现金流占比大幅回升。

　　3。公司重要看点

　　(1)综合性环境问题治理平台

　　永清环保作为目前A股市场上较为全面的环保平台型企业，业务先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝业务、土壤修复和垃圾焚烧等业务板块。随着公司定增后在手现金大幅提升，可将触角伸向更多细分领域，为客户提供更全面的环境问题治理服务，垄断区域市场，实现业绩的显著提升。

　　(2)土壤修复产业链布局完成静待政策风起

　　土壤与地下水治理是继大气治理和水处理之后环保板块新热点，也是众多具有资本实力、技术储备和政府公关资源环保企业的必争之地。永清环保地处湖南，受益于《湘江流域重金属污染治理实施方案》，斩获多个重金属土壤修复示范项目。目前，公司初步完成了药剂生产-技术储备-项目施工的产业链布局，且定增后资本实力显著提升，为逐鹿土壤修复市场做了充足的准备。

　　目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理(即土壤修复)业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。

　　4。盈利预测及评级

　　我们预测公司传统的脱硫脱硝业务在未来一段时间内仍可保持优势，且明年随着国家土壤法律和规划的颁布，公司在土壤修复方面将有突破性进展。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股。鉴于公司业务覆盖面较广，难以找到业务板块较为一致的可比公司。综合考虑公司的成长性水平和明年“土壤十条”颁布后将提升相关标的的估值水平，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。