天山股份(000877)年报点评:新疆水泥价格先启 关注需求预期差
公司发布年报,2017 全年实现收入70.80 亿元,同比增长41.56%,归母净利2.65亿元,同比增长165.50%,综合毛利率、净利率分别为29.00%、3.98%,同比上涨7.46、3.60 个百分点,EPS 为0.30 元。其中,第四季度实现营收20.47 亿元,归母净利-0.49 亿元。目前熟料产能2994.6 万吨,水泥产能3866 万吨,余热发电能力153MW, 商品混凝土产能1530 万方。
新疆水泥龙头,充分受益需求增长、供给出清。2017 年新疆固定资产投资(不含农户)增速为20%,拉动水泥需求,公司各项产品销量实现可观增长,同时江苏受益华东四季度旺季水泥价格暴涨,呈现较大价格弹性。分产品看,2017 年公司水泥实现收入52.85 亿元,同比增长40.74%,占比74.64%,销量实现1899 万吨,同比增长16.36%;熟料实现收入8.86 亿元,同比大幅增长95.09%,占比提高3.44 个百分点,达到12.52%,主因销量大幅提升36.49%,共计389 万吨;混凝土收入8.44亿元,同比增长15.32%,占比11.92%,实现销量269 万吨,同比增长5.49%。
分地区看,公司水泥总产能3866 万吨中约700 万吨分布在江苏,其余分布在新疆12 个地州。2017 年新疆本土实现营收46.72 亿元,同比增长30.89%,不及江苏增速68.16%,因此收入占比上,新疆占比从2016 年的71.37%下降为65.99%,江苏贡献24.08 亿元,占比提升为34.01%。主因四季度华东等地供给侧改革,以及环保督查收紧,安徽、浙江、江苏均执行水泥停窑限产措施,旺季供给收缩,以及部分矿山整治原材料涨价成本推高,最终导致水泥价格大涨。
根据数字水泥数据,2017年四季度末江苏P.O42.5 型号水泥均价为560 元/吨,较6 月底大涨65%,较去年同期大涨87%。而去年疆内水泥价格大部分时间稳定在290 元/吨。因此,江苏地区毛利率大幅提升15.93%至24.5%,新疆毛利率仅微增4.5%。
从单位价格、毛利角度看,公司水泥产品2017 年吨均价约278.28 元,吨毛利为88.18 元,同比提高27.08 元。熟料吨均价约227.78 元,吨毛利为57.9 元,而去年为-1.62 元。混凝土吨价格提升26.74 元达到313.7 元。
此外,三项费用率均有下降,销售、管理、财务费用率分别为4.18%、7.28%、6.03%,同比分别下降1.07、0.91、3.19 个百分点。资产负债率为55.23%,近3 年持续下降。
期末现金流量余额14.18 亿元,同比16 年末的8.6 亿元增长65%。
根据新疆政府工作报告,2018 年新疆固定资产投资计划增速15%,且去年底疆内单价提高至380 元/吨(数字水泥数据),同时考虑华东地区仍有环保、节能限电等压力,供给侧改革持续进行,水泥价格有望保持高位,我们继续看好疆内量价弹性及江苏产能的盈利能力。
由于前次预测在2017 年初,而新疆去年固定资产投资不及预期,50%计划增速最后仅实现20%,以及四季度华东地区水泥价格大涨对江苏产能带来影响,因此我们调整盈利预测,将2018-19 年归母净利从10.82 亿元、11.56亿元下调为6.35 亿元、9.42 亿元,预计EPS 为0.61、0.9 元,按3 月22 日收盘价计算,对应PE 分别为18X、12X。
考虑到部分年份盈利为负,以及可比水泥公司(宁夏建材、祁连山、华新水泥、海螺水泥、塔牌集团)2018 年平均PB 为1.7X(wind一致预期),我们认为新疆2018 年量、价相较其他区域提升空间更大,供给侧改革力度进一步加强,公司可以达到行业平均估值水平,因此给予1.7XPB,对应目标价12.3 元,下调为“增持”评级。
风险提示:固定资产投资不及预期;旺季价格增长不及预期。
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