国内非水电工程持续推进，Q3 新签订单同比增长50%
    2017 年1-9 月，公司累计新签合同额1804.98 亿元，完成年计划数的75.21%，同比增长24.55%；其中Q3 单季度累计新签545.62 亿元，同比增长49.61%，订单大幅改善，Q1/Q2 同比增速分别为42.55%、-5.19%。

    公司Q3 订单好转主要是国内非水电工程增长所致，1-9 月公司国内累计新签合同占比61.27%，同比增长20.59%，高于前两个季度累计增速；国际工程占比3873%， 同比增长31.36%， 但低于前两个季度累计增速的147.35%、40.56%。非水电工程同比增长28.29%，高于水电工程的6.84%。

    PPP 订单占比近半，资产证券化领先市场
    公司1-9 月累计新签PPP项目849.74 亿元，占全部新签合同额的47.08%，占国内新签合同额的76.84%。由于公司去年同期未披露PPP 订单情况，我们预计公司今年1-9 月PPP 订单较去年的543.63 亿元（Q2、Q4 邻近法插值）同比增长56.31%。公司在PPP 项目资产证券化领域领先市场，16.5 亿元新崇公路（南宁段）PPP 项目收益专项公司债已获证监会核准批复。而10 月19 日，上交所、深交所及机构间报价系统三部门共同发布实施了PPP 项目资产证券化业务指南，PPP 资产证券化市场有望加快形成。

    环保业务成为核心重点，业务布局基本完成
    公司在2017 年中报中完善了环保业务的分类，并认为环保已成为公司重点发展的核心业务，再生资源为主、水环境治理、水务投资和新能源为辅的环保业务布局基本形成，公司环保发展进入新阶段。公司当前环保收入以固废再生资源业务为主，由于该业务无法在采购环节取得增值税进项抵扣，导致毛利率偏低，但能享受30%增值税即征即退优惠政策，2017H1实现环保收入138.17 亿元，同比增长117.17%；实现净利润3.83 亿元，净利率2.77%。我们预计未来随着规模扩大（产业园区）与效益提升（深加工）的落地，公司环保业绩将更加突出。

    高速公路全面开花，基建资质有望快速提升
    公司业务局部调整后，高速公路独立成为重点发展板块之一。继今年年初在山东取得济泰高速等三条高速合计156 亿元项目后，又于10 月中标陕西两条高速公路249 亿元项目。公司16.5 亿元项目收益债拟投入的新崇公路PPP 项目是南宁首条一级收费公路，预计税前IRR8%，已被列为国家第三批PPP 示范项目。公司目前拥有6 项水利水电领域工程施工总包特级资质，而市政、公路等基建领域施工总包仍是一级资质，通过上述项目的实施，公司未来基建领域资质有望得到快速提升，促进总承包业务的发展。

    持续优化业务布局，估值仍低，维持“买入”评级
    公司各项业务经营进展顺利，环保和PPP持续推进，我们预计公司2017-19年EPS 0.85/1.10/1.36 元，当前PE（TTM）仅12.7 倍，维持公司2017年15-18xPE 判断，对应价格区间12.75-15.30 元，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济波动、环保业务不及预期等。